润达医疗(603108)：疫后复苏即将开启 LDT和工业产品贡献高弹性

　　投资要点：
　　公立医院检验科服务龙头，工业板块延伸。润达医疗成立于1999 年，业务包括综合服务平台体系业务、IVD 等产品研发制造及数字化检验信息系统业务。公司立足华东、业务辐射全国，现已成为国内公立医院检验科综合管理服务领军者。公司主要自产产品包括质控品、糖化、生化、质谱仪、POCT 等，部分产品实现“研发-生产-流通-服务”全产业链模式，已构建起公司第二增长曲线。
　　多因素驱动公司商业板块业务增长：（1）行业稳增长：公立医院检查收入多年呈稳定增长，医院检查检验收入占比逐年提高，除疫情期间外，行业增速稳定在10%-15%之间；（2）行业集中化：当前环境下，预计“关系依赖型”中小经销商代理模式将逐步淘汰，IVD 综合服务平台型企业份额将不断提升；（3）模式复制：公司集约化业务具有高度可复制性，公司和国药的合作模式也已被证实成功，未来有望在全国范围内推广；（4）LDT 贡献新弹性：上海地区LDT 试点开启，预计公司将深入介入LDT 实验室共建，根据我们的测算，上海地区利润贡献可达到0.9-1.8 亿元。
　　工业板块高增长，管线进入收获期：（1）公司工业板块采取特色和差异化布局，当前收入主要来自糖化血红蛋白、质控品和信息化等产品，其中糖化和质控国产份额第一，此外公司还在一些新兴技术领域（如测序、质谱、过敏原检测、特种疾病生物标志物等）进行了布局；（2）2021 年公司质谱仪上市，2022 年由于疫情原因装机延缓。预计公司凭借强大渠道能力，在疫情逐步恢复以及上海地区LDT 试点的大环境下，2023 年将逐步推进以上海为中心的质谱仪装机；（3）通过产学研结合的方式，公司已构建了较丰富的研发管线，拟推出的抑郁症检测产品将打破市场空白；（4）CMO/CDMO 业务：公司和国际巨头奥森多的合作正在推进，CMO/CDMO 业务的启动将显著增厚工业板块业绩。
　　看好公司疫后复苏，首次覆盖，给予“买入”评级。2022 年新冠疫情导致公司商业和工业板块的增速均出现下滑，我们预计随着国内疫情管控措施的调整，下游需求将在2023年显著复苏。我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为102.67 亿元、120.98 亿元和144.65 亿元，同比增速分别为16%、18%和20%，归母净利润分别为4.16 亿元、5.14亿元和6.40 亿元，同比增速分别为9%，24%和24%。对应市盈率分别为16 倍、13 倍和10 倍，我们通过分部估值，计算得到公司合理市值102.8 亿元，其中工业板块市值23.8亿元，商业板块市值79.0 亿元。相较2022 年12 月8 日收盘价对应的65 亿元市值有58%上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：疫情波动风险，集采降价风险，竞争加剧风险，研发风险
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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