中国人寿(601628)：总保费在11月继续负增长

　　11 月保费同比下降9%
　　中国人寿的2022 年1-11 月保费同比下降0.3%，相当于11 月保费同比下降9%。我们认为11 月的保费负增长可能是由于公司将工作重心转移到了2023 年开门红销售的准备工作上。中国人寿2022 年以来的新业务价值（NBV）表现在上市中资保险公司处于领先水平，支撑了其A 股股价实现了21%的YTD 涨幅。我们认为“众鑫计划”下代理人的质态提升以及2023年投资端的企稳可能会提振公司的估值。我们维持对公司2022/2023/2024年EPS RMB1.18/1.99/2.23 的预测。维持基于DCF 估值法得出的A/H 股目标价RMB39/HKD18 以及“买入”评级。
　　代理人产能有望继续改善
　　中国人寿的人力规模同比降幅在2022 年以来逐季收窄，到3Q22 已经收窄至27%。公司对于稳住人力规模有较强诉求，我们认为代理人规模降幅的收窄将会持续。在保险行业增长模式从人力规模驱动转换到代理人产能提升推动的过程中，中国人寿也顺势推出了“众鑫计划”。NBV 产能的提升在3Q22 有所放缓，但我们认为外部环境变化导致的寿险销售环境转差可能是主要原因。目前外部环境正边际改善，预计有望推动代理人的产能继续提升。
　　我们认为未来代理人降幅的收窄和代理人产能的持续提升有望帮助改善NBV 的表现。我们预计2022/2023 年的NBV 同比增速分别为-14.9%/8.6%。
　　投资表现可能在2023 年反转
　　2022 年以来的股市波动给保险公司的投资表现带来了较大压力，中国人寿的1-3Q22 总投资收益率同比下滑1.2pcts 至4.0%。考虑到上证指数截止12 月13 日的ytd 回报为-13%，我们认为中国人寿的2022 年全年总投资收益率仍将继续承压。但进入2023 年后，低基数效应支撑下，我们认为投资端进一步恶化的可能性不大。如果股市回暖，中国人寿的投资表现可能将会反转。在市场普遍关心的地产投资敞口方面，公司曾表示其3Q22 最新的地产行业相关股票和债券在投资资产中的占比不足1%，我们认为整体风险尚属可控。
　　估值具备吸引力
　　过去两年中，保险行业负债端NBV 增长疲软，资产端也被地产风险暴露拖累，这些因素导致PEV 不断下降。中国人寿也不例外，目前的A/H 股PEV为0.69x/0.21x 2023E PEV，其中H 股估值处于2019 年以来的低位。我们认为“众鑫计划”下代理人质态的持续提升以及投资端在2023 年的企稳可能将会重新提振公司的估值。
　　风险提示：NBV 增速严重恶化，投资表现严重恶化。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

   【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。