大地海洋(301068)深度报告：拟收购虎哥环境 独特商业模式打造资源循环壁垒

投资要点：
废矿物油处置起家，毛利率高，现金流好。公司从事废矿物油等危废收集、处置业务近20 年，构建起危险废物“收集－运输－贮存－利用－处置”的循环利用一条链体系，截至2021 年9 月上市时拥有3 万吨/年废矿物油产能，到2021 年底已与浙江省内近4,000 家产废单位建立起稳定的合作关系。公司募投项目拟使用0.74 亿元扩产3万吨/年废矿物油综合利用项目，落地后产能将提升至6 万吨/年。废矿物油综合利用产品主要为润滑油基础油，出售给下游企业时，现款现货，现金流好；同时项目毛利率较高，2021 年为51.28%。
深耕废电拆解业务多年，规模浙江省内领先，拟收购虎哥环境深化业务布局。公司子公司盛唐环保是全国“第一批废弃电器电子产品处理基金补贴企业”，浙江省内仅有的5 家废弃电器电子产品定点处理企业之一，2021 年“四机一脑”拆解数量为582.85 万台，占浙江省当年公示拆解数量的比例为30.6%，位居浙江省第一名。2022年1 月，公司公告拟收购生活垃圾回收再生利用企业虎哥环境，一方面有助于丰富公司B 端的业务来源和客户资源，另一方面可以帮助公司将业务延伸至C 端和G 端。
拟收购虎哥环境：商业模式独特，可拓展空间广阔。虎哥环境收入来源于三部分：1）To G 端的垃圾分类回收服务费：提供上门回收服务，大大提高了居民生活便利性以及参与垃圾分类的积极性；2）ToB 端的废弃物资精细化拆解循环利用收入：回收的品类不限于废家电，而是针对可回收物、大件垃圾和有害垃圾做到“应收尽收”；同时拆解利用率达到95%以上，保障项目盈利能力；3）To C 端居民使用“环保金”在虎哥商城消费获取的收入。三部分收益共同保障项目盈利性，2020/2021 年，虎哥环境扣非净利率分别为15%/19%。
截至2022 年6 月，虎哥环境合计服务78.8 万户居民，较2020 年的42.06 万户提升87.35%。根据浙江省统计局发布的第七次人口普查数据，2021 年浙江省居民户数为1764.71 万户，是目前虎哥环境服务户数的20 倍以上，可拓展空间广阔。
盈利预测和投资评级 我们认为，公司废矿物油业务盈利性好，电子废物拆解业务在浙江省内具有竞争优势，出于审慎性原则，暂不考虑虎哥环境收购对公司的影响，预计2022/2023/2024 年公司归母净利润分别为0.61/0.80/0.90 亿元，对应PE 分别为33/26/23 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示 项目拓展进度不及预期；补贴发放不及时风险；应收账款减值风险；收购进度不及预期；大宗商品价格波动导致毛利率下滑风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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