江波龙(301308)：22年或利空出尽 23年高成长可期

　　事件：公司发布2022 年度预减公告。公司预计2022 年度实现归属于母公司所有者的净利润为0.57 至0.85亿元，同比下降91.63%至94.39%，实现归属于母公司所有者扣除非经常性损益的净利润为0.31 至0.47 亿元，同比下降94.95%至96.62%。预计22 年第四季度实现归母净利润-1.53 至-1.25 亿元，环比增长5.27%至22.64%。2022 年度计提的存货跌价准备为1.44 -1.64 亿元，较2021 年同比大幅增加。
　　点评：22Q4 归母净利润环比改善，22Q3 库存或已达最高点，行业拐点或已现，预期顺周期弹性大。预计公司23 年业绩逐季度改善，看好23 年周期+消费需求复苏叠加信创催化企业级需求下，公司企业级产品推出享受信创市场红利、Lexar 新产品持续推出+高端消费品牌价值不断彰显驱动公司23 年业绩高增。
　　22 年计提准备完成，23 年轻装上阵，预计价格见底后盈利明显改善，库存好转，品牌叠加成长性突出，持续坚定推荐！
　　国际领先的综合性半导体存储龙头，Lexar+Foresee 品牌价值不断彰显。江波龙主要从事Flash 及DRAM存储器研发、设计和销售，提供消费级、工规级、车规级存储器及行业存储软硬件应用解决方案。公司自主培育品牌FORESEE 面向工业市场ToB+收购Lexar 开拓消费类ToC 存储高端市场，品牌收入结构不断优化，聚焦行业应用与高端消费市场。除自有品牌FORESEE 外，公司2017 年将Lexar 纳入版图，Lexar 聚焦高端消费，是公司拓展海外市场的重要制程。2021 年1-9 月公司移动存储产品存储卡全球市场份额位列Top2，2020 年嵌入式存储产品eMMC 市场份额位列全球第七。公司依托Lexar 品牌聚焦高端消费类市场，2021 年1-9 月Lexar 在全球存储卡和USB 闪存市场份额分别为第二、三名。
　　整体存储需求转折契机点将近，终端及品牌有望率先复苏，看好顺周期下公司高业绩高弹性。库存方面，预计2022Q3 库存接近最高点，江波龙库存Q3 上涨还有汇率贬值原因导致，公司披露其2022 年计提的存货跌价准备达1.44-1.64 亿元，较2021 年同比大幅增加，预计22 年利空出尽。同时复盘2020Q1-2022Q3PC OEM、DRAM 模组厂、分销商及DRAM 颗粒制造商库存周转周数来看，模组厂和OEM 厂商的终端成品库存和品牌的库存安全性更高，终端库存水位下降，预计周期复苏以江波龙为例的终端产品弹性较大。
　　估值方面，根据历史趋势，截至2022 年12 月海外龙头存储公司和国内存储公司均处于估值低位，整体存储行业估值水位见底，目前海外大厂美光WD 等已领先反弹。供需方面，根据TrendForce 预测，23H2 或为整体存储需求转折契机点，行业困境有望反转。海外大厂陆续公告修正资本支出，供需有望持续改善，市场预计在周期顶部减产后2-3 季度见底。美光22 年11 月宣布将存储芯片产能-20%，设备投资同比-30％。TrendForce 预计2023DRAM 供过于求比例将由11.6%收敛至<10%；NAND 预计由10.1%下降至5.6%。
　　更多海外大厂或调整资本支出与产能规划，库存压力与价格跌幅有望收敛，历史经验看存储行业股价在资本开支调整时见底，比盈利好转提前 2-3 个季度，顺周期弹性大。2021 年公司实现营业收入97.49 亿元，归母净利润10.13 亿元，分别实现同比+34%/+266.73%。伴随存储产业逐步复苏看好23 年公司业绩保持高增长动能，千亿美金存储市场中公司份额有望不断提升，收入利润有望长期持续增长。
　　看好高端消费品牌Lexar 品牌价值不断彰显，21 年1-9 月Lexar 存储卡市场份额世界第二，USB 闪存盘市场份额全球第三，目前拓展到SSD 和DDR 全品类，具有很强的海外认知度，可类比安踏李宁，有强消费品属性及高成长动能。自2017 年纳入版图以来，Lexar 销售额已从2018 年的 4.06 亿增长到2021 年的17.08 亿人民币，体现出江波龙收购其后的卓越整合能力，其未来空间可对标同行SanDisk，15 年出售给WD 时估值约190 亿美金。远期来看，江波龙着眼布局电竞业务作为Lexar 新增长发力点。2022 年，Lexar（雷克沙）品牌的高端摄影卡持续增长。2021 年10 月，Lexar 的内存推出了行业领先的 DDR 5 产品战神系列，提供了不同规格的频速进行选择。伴随近期Intel、AMD 发布新一代CPU 支持DDR5 标准，有望看到DDR 需求向上拐点。根据TrendForce2023 年初预计，到2023Q4，DDR5 在PC/手机端渗透率将达23%/30%。22 年11 月Lexar 推出NM710 固态硬盘，支持电竞稳定存储、快速读写和强续航的存储需求。
　　全球云计算市场持续增长，信创将带来服务器存储器国产化趋势，公司两款企业级高端存储产品首发。从内存端来看，存储原厂针对数据中心的内存出货占比在2022 年约为33%，有望在2025 年达到40%。
　　Trendforce2023 年初预计2022/2023 年服务器内存市场增速达22.7%/17.2%，超过手机、电脑等产品应用。
　　从闪存端来看，云计算企业对SSD 的稳定性、安全性等要求较高，特别是部分核心数据，除了标准固态硬盘外，还有定制化需求。截至2021 年，阿里云已经率先与国内拥有控制芯片能力的SSD 企业进行了定制化合作，成功应用在了阿里云的数据中心，未来腾讯云、百度云等也将会开展SSD 定制化采购，据海睿投资，预计到2025 年，国内云计算市场对SSD 的需求将达到222 亿元。公司的SSD 和DRAM 存储器已经在部分客户的信创产品中实现批量出货。22 年末江波龙正式发布两款企业级SSD，分别是支持PCIe 4.0 的Longsys ORCA 4836 系列NVMe SSD 与Longsys UNCIA 3836 系列SATA 3.2 SSD，分别面向企业级读写密集型和混合型应用场景和从系统启动盘至大容量数据盘需求，跨出企业级SSD 高端存储领域的第一步。
　　投资建议：由于2022 年受消费电子需求下降等因素影响，存储器产品单价明显下降，根据公司2022 年度业绩预减公告，我们下调22 年盈利预测，看好顺周期及信创推动下公司长期业绩高增。预测22/23/24 年公司实现归母净利润由2.13/4.03/5.59 亿元调整为0.71/4.03/5.59 亿元，我们选取主营内存接口和内存模组的澜起科技、打印机加密SoC 芯片设计企业纳思达、办公软件和服务提供商金山办公和EEPROM 设计企业聚辰股份，是涉及基础硬件、基础软件、应用软件和信息安全的信创核心标的。对应2023 年度同行业可比公司一致预期PS 均值为12.12 倍，我们考虑到公司主营业务为存储器终端设备基础硬件，给予低于可比公司均值的5 倍PS，对应公司2023 年营业收入108.9 亿元，2023 年市值544.5 亿元，目标价格131.88 元/股，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：销售区域集中、劳动力成本上升、疫情加重、研发技术人员流失、业绩预告仅为初步核算，具体信息请以公司正式披露的年报为准
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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