把握当下VS迎接未来，一文读懂电解铝投资逻辑|研报Plus

　　摘要：

　　2023年，行业成本中枢有下移空间，需求复苏推动利润修复。

　　展望未来，行业向低碳化、高端化方向发展，差异化带来更高利润。

　　短期投资逻辑把握复苏节奏下利润修复，长期投资逻辑把握低碳化、高端化趋势。

　　投资逻辑：

　　短期把握复苏节奏下利润修复，长期把握低碳化、高端化趋势。

　　1）行业成本中枢有下移空间，需求复苏推动利润修复。

　　电解铝的主要生产成本为氧化铝、电力、阳极成本，分别约占电解铝成本的30%、35%、20%，共计占成本的84%-85%。

图表1：2023年1月电解铝成本构成图（单位：%），来源：Wind，SMM，华西证券研究所

　　2023年氧化铝、电力、阳极成本预计下行。华西证券表示，目前氧化铝盈利在亏损边缘，展望2023年氧化铝成本有望回落，预计未来氧化铝价格沿成本低位运行，价格或仍有下行空间。当下动力煤价格中枢相较前两年有所上移，但从供需平衡来看，2023年动力煤格局预计呈现平衡略偏宽松，难以继续上涨，大概率维持高位震荡，全年重心或小幅下移，带动火电成本小幅下行。阳极方面，原料石油焦价格有小幅下跌但空间不大，将带动阳极价格小幅下行。

图表2：电解铝下游应用占比，来源：SMM，中邮证券研究所

　　2023年电解铝主要应用场景——地产有望复苏，汽车轻量化、光伏框架用铝将为电解铝提供新增量。中邮证券预计，中等供应水平下，预计2023-2025年全球电解铝短缺12/31/80万吨。供需结构改善有望带来电解铝行业的利润修复。

图表3：全球电解铝平衡表（万吨），来源:IAI，钢联，安泰科，中邮证券研究所

　　2）行业向低碳化、高端化方向发展，差异化带来更高利润

　　目前国内电解铝产能接近天花板，在双碳约束下，再生铝成为原料新选择。国联证券表示，中国再生铝占铝产量比重为20%，相比美国80%以上、日本接近100%，仍有较大的成长空间。

图表4：中国再生铝产量（万吨），来源：前瞻网，工信部，中邮证券研究所

　　铝材高端化为电解铝产品附加了更高的价值，增加了企业的利润率。一是一体压铸加速汽车轻量化进程，高端车用铝材增加；二是动力电池及储能电池扩张带来铝箔用量爆发；三是光伏装机、特高压建设带动铝框架、钢芯铝绞线需求。

图表5：我国单车用铝量及预测（单位：千克），来源：国际铝协，华西证券研究所。

　　标的筛选：

　　中国铝业：公司是中国铝行业唯一集铝土矿、煤炭等资源勘探开采，氧化铝、原铝和铝合金产品，火力发电、新能源发电等于一体的大型生产经营企业。公司氧化铝产能位居全球第一、高纯铝产能全球第一、原铝产能全球第二、炭素产能全球第一、精细氧化铝产能全球第一。

　　云铝股份(000807)：公司是国内最大绿色低碳铝供应商，具产业链一体化优势。2021年公司绿电比例达到约85%，双碳趋势下具有绿色低碳的生产优势。此外，公司致力于扩大铝的应用和向中高端产品升级，其铸轧法制备0.0045mm高端电子铝箔技术，为世界首创、国际领先。

　　南山铝业(600219)：公司是国内唯一一家可以批量供货汽车板的企业，汽车板在产产能20万吨，在建20万吨。公司是唯一通过空客公司铝合金挤压型材认证供应商，参与C919航空板研发。

　　明泰铝业(601677)：公司再生铝的保级利用优势突出，长期具备可持续发展优势。