美诺华(603538)：特色原料药业务稳健 CDMO、制剂两翼齐飞

　　原料药传统业务稳健，储备品种蓄势待发：公司深耕特色原料药及中间体多年，是国内出口欧洲特色原料药品种最多的企业之一，市场份额持续提升，2021 年公司培哚普利、氯呲格雷系列产品全球市占率分别超过50%和30%。
　　未来随着全球老龄化趋势加快，慢病需求或将带动原料药市场稳健增长。公司积极推进研发注册，布局沙班、列净、列汀类等专利到期产品，未来有望贡献增量并改善业务毛利率，同时公司积极布局产能建设，在建产能约1000 吨，优质产能丰收期逐步临近。
　　与默沙东合作进入交付期，产能陆续释放：2021 年，公司顺利与大客户默沙东签订十年战略合作，CDMO 快速发展。2020 年至2021 年公司CDMO收入由1.2 亿元增长至2.65 亿元，同比增长118%，项目数量由175 个增长至200 余个。展望未来，一方面与默沙东第一批合作进入商业化交付，贡献收入弹性；另一方面，公司积极布局新技术平台及产能，为远期增长打开空间。
　　厚积薄发，制剂业务迎来快速发展期：公司紧紧围绕着“技术转移+自主申报+国内MAH 合作”布局制剂业务：1）与KRKA 深度合作，快速丰富管线，培育了自身生产、销售与研发能力；2）布局自主产品研发，持续丰富产品梯队；3）积极拓展国内MAH 客户合作；通过三种方式协同发展，制剂业务逐渐进入快速发展区，2021 年制剂收入为1.53 亿元，同比增长103.58%。
　　投资建议：我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为17.23、22.16、27.72亿元，同比增长36.96%、28.57%、25.10%；归母净利润为3.52、3.53、4.67 亿元，同比增长147.06%、0.28%、32.28%；对应PE 分别为10.76、10.73 和8.11倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：研发进度不及预期；产能建设进度不及预期；汇率波动风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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