盈趣科技(002925)：参与设立创新研究院 客户结构多元化、共驱成长

　　事件：参与设立创新研究院，研究脑机交互、人机共融技术。3 月29 日公司公告拟作为发起人与脑机交互与人机共融海河实验室、厦门科技局联合设立厦门脑机接口与智慧健康创新研究院。海河实验室高层次科技人才众多，公司本次参与有利于共享其科技成果，转变为应用成果，对长期发展具有积极意义。
　　盈趣科技为客户定制化研发的合作模式，使得其核心能力从早期的精密塑胶件，逐渐延申至核心电子组件、人机交互系统（电助力自行车人机交互系统、车载hud）等，能力边界与客户领域不断拓宽，也是与其他电子ODM 企业的核心差异，本次合作有望继续深化公司壁垒。
　　大客户Cricut 近期发布年报，Q4 降幅有所收窄，对长期成长仍然保持乐观。3月7 日Cricut 发布2022 年报，2022 年实现收入8.86 亿美元（-32%）、2022Q4 为2.81 亿美元（-27.6%），降幅环比Q3（-32%）有所收窄，其中设备收入（与盈趣科技直接相关）22 年为2.53 亿美元（-54%），22Q4 为1.02 亿美元（-35.3%，Q2/Q3 分别为-76%/-49%），我们判断盈趣大客户Cricut 的业务已经触底，23 年有望向好：
　　1）22 年Cricut 去库力度极大，而消费群体数量保持增长，22 年用户数790 万人（同比20 年+23%，疫情前19Q3 数据为220 万人），平台订阅收入2.72 亿美元（+32.28%），表明Cricut 平台的生态价值链和月活都运营的较好，并没有因为全球防疫措施阶段性结束而流失消费群体，后续补库需求仍然看好。
　　2）长远来看，Cricut 测算雕刻机在全球渗透率仅5%，潜在用户群体4.02 亿人，可开拓市场和空间大。
　　盈趣科技Cricut 雕刻机及耗材业务收入占比21 年高位时达到约50%，22 年经历Cricut 去库影响后下降至20-30%，降低至19 年疫情开始前的水平。展望23 年，我们认为继续下降的概率较小，而补库需求和低渗透率雕刻机产品的长期成长有望成为该业务回暖的拉动。
　　IQOS：22Q4 增长提速，盈趣切入核心加热组件/整机合作2022 年菲莫国际全年RPP 业务（IQOS 为主）实现收入102 亿美元（+10%），其中单22Q4 实现收入30.24 亿美元（+26.5%），增长显著提速，主要系Iluma 新品销售情况较好。盈趣科技作为IQOS 精密塑胶外壳的核心供应商，22 年切入IQOS 核心加热组件合作、有望在23 年贡献增量，且受益于合作关系的不断稳固，后续整机合作项目也将有序开展，对应单套IQOS 的供应价值量有望迎来较大幅度的提升，看好23-24 年盈趣科技IQOS 业务发力。
　　存量业务保持增长，新客户有望在23H2 迎来放量1）存量业务：智能控部件核心客户罗技，切入Gaming 和Video 事业部合作，新产品自21-22 年开始成为罗技业务的主要增长拉动，23 年预期保持快速增长；博世电助力自行车业下游需求维持快速增长，看好23 年表现。水冷、健康环境业务22 年受防疫措施放开&去库存影响销售表现弱，23 年存回暖向上预期。汽车电子业务21 年2.36 亿元（+41.8%）、22H1 为1.52 亿元（+58.5%），组件产品从防眩镜、HUD 系统，向智能座舱和预控制器等方向发展，有望保持高速增长。
　　2）新客户：自2022 年以来，公司对业务开拓方向不设限，储备了工控、车规、医疗、高端食品机器、TWS 耳机、智能家居等新领域、新行业和新客户，看好贡献增量。
　　23 年盈利能力预期稳中向好
　　1）成本、海运费向好，海沧工厂产能爬坡生产效率提升。
　　2）22 年开源节流工作成效突出，23 年规模回升、费用率有较大压缩空间。
　　3）22 年汇兑收益较高，但近期公告了23 年8 亿美金（约54 亿rmb）远期结售汇计划，预计汇兑不会对利润产生较大影响。
　　盈利预测与估值
　　盈趣UDM 模式更强调与客户的研发绑定，在此过程中形成的客情关系、口碑、国际化能力使得公司能够持续开拓国际知名客户，同时能力边界不断扩大。过去2 轮成长周期是大客户放量驱动为主，目前客户结构已非常健康，后续稳定成长可期。我们预计公司2022-2024 年实现营业收入45.95 亿/69.24 亿/85.13 亿元，分别-34.93%/+50.68%/+22.96%，归母净利润7.11 亿/10.01 亿/12.72 亿，分别同比-34.96%/+40.83%/+27.02%，对应当前PE 23.1X/16.41X/12.92X，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游市场复苏不及预期，行业竞争加剧
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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