德赛西威(002920)：收入/利润超预期 “业务边界外拓+海外市场突破”可期

　　业绩简述：22 全年公司实现收入149.3 亿（同比+56%），归母净利润/扣非归母净利润分别为11.8/10.4 亿， 同比分别+42%/26% ； 毛利率/ 净利率分别为23.0%/7.9% ， 同比-1.6/-0.8pcts ； 座舱/ 智驾/ 车联网及其他收入分别为117.6/25.7/6.1 亿，同比+48%/83%/175%，毛利率为21.3%/21.5%/62.4%，同比分别-3.3/+0.4/+16pcts；销售商品、提供劳务收现147 亿（同比+57%），经营活动现金流量净额为6.1 亿（同比-28%），研发资本化金额1.2 亿，资本化率7.2%（同比+2.7pcts）；激励费用1.5 亿（比21 年多1.2 亿，23 年绝对规模预计降至1.4 亿左右）；新项目订单年化销售额突破200 亿（智驾约80 亿，座舱百亿+）。收入/利润超预期（扣非稍弱）。
　　关于22Q4：单Q4 实现收入48.2 亿（同比+48%），毛利率为21.6%（同环比分别-3.2/-1.7pcts），净利率为10.2%（同环比分别-0.3/+5.6pcts）。22 年公司人员规模为7854 人（同比+47%），其中研发与生产人员均增加1200 人左右，侧面说明公司订单储备较好。23 年人员规模预计仍会根据收入/订单情况调整，人效或有进一步改善空间。
　　销量与ASP：22 年各类产品销量约1880 万套（同比+24%），ASP 794 元/套（同比+26%）；国内/国外收入138/11 亿，销量1745/136 万套（同比分别+26%/6.6%），ASP 分别为792/818 元/套（同比+25%/34%），国外收入增速稍弱，但ASP 提升快于国内，23 年随着ipu04 & 8155 座舱域控 & 大屏显示等高价值量产品放量，ASP 提升或进一步提速。
　　关于毛利率下滑的解释：整体毛利率同比下滑1.6pcts 的主因或为22 年包括芯片在内的原材料价格及美元汇率高企； 座舱/ 智驾22H2 毛利率为21.1%/20.7%/56.4%，环比22H1 下滑0.5/2.5/12pcts，智驾毛利率下滑比较厉害的可能原因包括ipu04 尚在量产爬坡，规模效应不显著，智驾芯片更稀缺，价格压力或更大/ipu03 22H2 受小鹏销量不佳影响出货量或有限，产线固定成本无法很好摊薄，以上均可能拖累毛利水平。车联网及其他毛利率下滑较多的一个原因或为22H2 开始给理想代工J5 域控。
　　关于扣非净利润比较弱的解释：非经常损益中，政府补助0.72 亿（比22 年增加0.5 亿，主要是研发项目数量增加，政府支持力度提高，预计可持续）、除套期保值外持有交易性金融资产&负债/处置交易性金融资产&负债产生的公允价值变动净收益0.73 亿（21 年为负），主要是参股的多家公司估值提升。非经常性收益比21 年多1.35 亿左右，与激励费用增加规模相当。
　　关于现金流量承压的解释：购买商品、接受劳务支付现金119 亿（同比+71%，绝对规模增加约50 亿）是主因，原因可能有两方面：1）原材料价格高企；2）存货水位提高。22 年存货账面价值34 亿，较之年初增加14 亿。
　　关于减值：22 年资产减值损失1.3 亿（比21 年多0.7 亿），其中存货跌价准备0.93亿占大头（较21 年约翻倍），商誉减值0.2 亿；市场担心的给小鹏备货的物料减值损失或已较充分的体现在了存货减值里。
　　展望未来，“业务边界外拓+海外市场突破可期”：1） 4D 毫米波/5G-V2X：公司4D 及国产化毫末波雷达方案已完成产业技术布局；5G+V2X T-BOX+智能天线方案顺利配套上汽通用、红旗等客户；并在2022 年获取国内头部OEM 多款车型的出海业务；2）智驾：高算力平台IPU04 已在理想汽车等客户上实现规模化量产，并有大量在手订单将陆续实现量产配套；轻量级智能驾驶域控制器IPU02 将推出更多新方案，公司轻量级智能驾驶域控制器有望迎来快速增长；3）车路协同：已　　发布RSU、交通事件检测雷达、边缘计算单元MEC、隧道雷达视觉一体机、V2X+RTK 简便式OBU、营运车辆车载智能终端、公交车5G V2X 智能网关七款产品；4）车身域控：公司产品具备无钥匙进入与启动、智能空调、电动尾门、智能胎压、智能座椅、雨刮控制、智能车灯、车窗防夹、倒车雷达等车身控制功能，首个项目已进入量产阶段；5）海外业务：公司显示屏产品突破了VOLKSWAGEN、SUZUKI、SEAT 等海外客户；海外汽车仪表项目也正积极推进。6）AI+智能座舱：
　　年报在研项目提到了“座舱场景大脑系统”项目，该项目最终目标是“通过实现系统级座舱场景大脑引擎，新增座舱多模场景识别和理解能力”，1.0 版本已完成且已有定点；随着业务边界的持续外拓及海外市场的突破，看好西威成长空间大大拓宽。
　　坚定看好公司业务的高成长性及经营品质，维持“买入”评级：预计23-25 年公司分别实现营收205.1/276.5/355.3 亿元，归母净利润分别为16.4/23.7/32.5 亿元，EPS 分别为3.0/4.3/5.9 元，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内燃油车/新能源车价格战愈演愈烈；高端座舱/智驾产品落地/产能爬坡进程迟滞；座舱业务竞争加剧；行业缺芯情况恶化等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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