天富能源(600509)：机制理顺实现开门红 看好光伏投产与煤价弹性

　　投资要点：
　　事件：公司发布2022 年年报及2023 年一季报报告，2022 年全年实现归母净利润亏损1.99 亿元，受高煤价影响，亏损同比扩大，但略好于此前业绩预告；2023 年一季度实现归母净利润1.28 亿元，同比大幅扭亏为盈，但略低于我们此前预期的1.5 亿元。
　　煤价高企拖累2022 年业绩，新电价机制落地涨幅处于预期上限。公司2022 年电力主业实现营收59.82 亿元，占总营收73%，同比提升4pct，营收增长受益于电量电价齐升。电量方面，公司2022 年全年实现发电量191.96 亿千瓦时，同比增长2.68%；完成供电量203.58 亿千瓦时（大工业用户占比89%），同比增长10.64%，其中外购电约29 亿千瓦时。电价方面，公司于2022 年7 月8 日起执行新电价机制，电价调整后2022 年电费收入增加7.3 亿元（不含税），考虑到大工业用户用能特性，预计2022 年下半年不含税电价增长约7.3分/千瓦时（假设2022 年下半年供电量为100 亿千瓦时），电价上涨数值处于我们此前预计的上限。但在2022 年高煤价下，半年电价调整无法覆盖全年煤炭成本激增，公司亏损1.99 亿元，亏损同比扩大。
　　机制理顺一季度实现开门红，看好下游需求增长带动公司业绩增长。公司2023年一季度实现营收21.88 亿元，同比增加2.13 亿元，考虑到居民电费补贴以及一季度疫情影响下施工与天然气业务受到影响，预计公司一季度电价上涨数值低于2022 年下半年电价上涨数值，主要系2022 年上半年八师大工业用户电价阶段性调整影响。公司2023 年一季度实现归母净利润1.28 亿元，同比大幅扭亏为盈，主要系煤价下滑以及电价调整影响。业绩低于我们此前预期的1.5 亿元，主要系减值及销售管理费用增加，合计影响营业利润0.5 亿元。
　　我们强调公司在石河子地区的供电垄断地位，公司供电量为石河子经济发展晴雨表，在新电价机制下公司自发电与外购电都将实现盈利，则八师经济发展将直接带动公司业绩增长。“国网石河子750kV 输变电及配套天富石总场220KV开关站联网工程”已于2023 年一季度开工，预计2024 年上半年竣工投产，投产后将使得公司供电能力进一步提升，下游用电量增长将带来公司业绩增长。
　　另一方面，新疆2022 年发布《加快新疆大型煤炭供应保障基地建设服务国家能源安全的实施方案》，计划十四五期间新疆新增煤炭产能1.6 亿吨/年至4.6 亿吨/年，公司入炉煤价有望随新疆煤炭产能释放而下降。我们测算，公司入炉煤价下跌10 元/吨，预计煤电分部归母净利润增长0.44 亿元，煤价下跌将为公司带来更大的业绩弹性。
　　厂网合一保证光伏项目高回报率，八师十四五3GW 新增光伏打造公司第二成长曲线。公司拟定增募资15 亿元发行不超过2.5 亿股（2022 年11 月已获得证监会核准批复），建设兵团北疆石河子100 万千瓦光伏基地项目中40 万千瓦光伏发电项目，预计2023 年四季度实现全容量（100 万千瓦）并网，为石河子提供年20 亿千瓦时电量。我们测算本次自建40 万千瓦光伏将为公司带来年净利润1.11 亿元（发电收益+输配电收益），非自建的60 万千瓦光伏将增厚公司净利润至少0.87 亿元。预计2023 年石河子新投产的100 万千瓦光伏项目将增厚公司2024 年净利润约2 亿元。我们强调公司厂网合一模式下发展光伏项目盈利非常可观，十四五期间石河子规划新增光伏项目300 万千瓦，公司业绩有望随光伏项目投产而高速增长。
　　盈利预测与评级：结合公司2022 年年报及2023 年一季度经营情况，我们维持公司2023-2024 年归母净利润预测为6、7.6 亿元，新增2025 年归母净利润预测为9.6 亿元，当前股价对应PE 分别为14、11、8 倍。考虑到公司未来持续的电量及装机成长性，以及持有天科合达股权（持股9.09%）的潜在价值，我们认为公司当前股价被明显低估，继续给予“买入”评级。
　　风险提示：新能源装机开发进展不及预期，电价政策发生不利变动。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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