智飞生物(300122)：营收符合预期 利润端因存货跌价准备承压

　　2023 年一季度公司主营收入111.73 亿元，同比+26.37%；归母净利润20.32亿元，同比+5.68%；扣非净利润20.31 亿元，同比+7.13%。利润端增速低于收入端主要系公司计提存货跌价准备增加导致资产减值损失所致。考虑到公司代理业务占比较高（代理业务毛利率较低），我们给予公司2023 年20x PE估值，维持目标价为106 元，维持“买入”评级。
　　 营收符合预期，业绩稳步增长。2023 年一季度公司主营收入111.73 亿元，同比+26.37%；归母净利润20.32 亿元，同比+5.68%；扣非净利润20.31 亿元，同比+7.13%。利润端增速低于收入端主要系公司计提存货跌价准备增加导致资产减值损失所致。
　　 产品结构改变，毛利率小幅下滑。2023 年第一季度毛利率30.30%，同比-3.37pcts，主要系去年同期有部分新冠疫苗销售所致。2023 年一季度销售费用率4%，管理费用率0.71%，研发费用率1.92%，整体保持稳定。根据中检院公布数据显示，2023 年一季度，四价HPV 疫苗批签发20 批次，约500 万只；九价HPV 疫苗批签发21 批次，约500 万只，四价和九价HPV 疫苗批签发共计约1000 万只，同比增长约29%。
　　 看好公司长期发展潜力，多款在研产品即将进入收获期。截至2022 年底公司自主研发项目共计28 项，其中处于临床试验及申请注册阶段的项目16 项，完成临床试验有4 项，处于III 期临床的项目有4 个，处于I 期和II 期临床试验的有7 个。23 价肺炎球菌多糖疫苗于2022 年上半年申请生产注册获得受理；冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5 细胞）公司预计今年报产；15 价肺炎疫苗处于临床收尾阶段，公司预计今年申报上市。四价流感病毒裂解疫苗、流感病毒裂解疫苗获得了Ⅲ期临床试验总结报告。福氏宋内氏痢疾双价结合疫苗、ACYW135 群流脑结合疫苗进入临床Ⅲ期。公司管线梯队充足，覆盖病种范围广阔，多个疫苗大品种将成为未来发展主要动力。
　　 风险因素：HPV 疫苗销售不及预期；公司产品研发进度不及预期；竞争加剧风险；疫苗行业政策风险等。
　　 盈利预测、估值与评级：公司是国内疫苗领域领军企业，在售产品包括代理品种5 个（4 价HPV、9 价HPV、5 价轮状、23 价肺炎、灭活甲肝疫苗），自主产品7 个（微卡、EC、脑膜炎2 价、4 价多糖疫苗、Hib 疫苗、AC 结合疫苗、重组新冠疫苗），公司拥有丰富的在研管线（23 价肺炎疫苗、狂犬病疫苗、15价肺炎疫苗、四价流感疫苗等）。我们维持公司2023/24/25 年净利润预测为85.04亿/81.56 亿/77.46 亿元，对应2023/24/25 年EPS 分别为5.31/5.10/4.84 元，当前股价对应PE 分别15/16/16 倍。参考可比公司估值（基于中信证券研究部预测，截至2023 年4 月20 日，2023 年康泰生物PE 为22 倍，沃森生物为31倍，百克生物为41 倍，均值为31 倍），考虑到公司代理业务占比较高（代理业务毛利率较低），给予公司2023 年20x PE 估值，维持目标价为106 元，维持“买入”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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