生益科技作为国内覆铜板龙头企业,其在新一代通讯、高算力、汽车电子、数字能源和封装载板等重点细分领域的产品及客户有着深度布局,高速高频及载板基材等高端产品性能与国际同行差距持续缩小,未来有望长线受益于国产化趋势。我们综合了前期公司投资者交流日信息和自身跟踪观点,看好公司产品矩阵、管理能力及长线业务发展空间,维持“强烈推荐”评级。
公司产品下游应用领域广泛,未来持续针对中高端产品扩充产能。目前公司重点产品的应用领域分为六大部分:数字通讯、射频产品、智能消费终端、汽车电子、封装基材、挠性材料。在高频高速、HDI、封装基材以及汽车电子材料等领域,公司产品矩阵完备,产品性能处于业内领先水平,市场份额有望稳步提升。目前公司生产基地主要分布在国内广东、陕西、苏州、常熟、江西、江苏(特种CCL),合计总产能约为1.2 亿平米。未来3 年整体产能将保持稳步扩张态势,预计到25 年刚性CCL 产能将增长至1.386 亿平米,PP 片产能将增长至2.555 亿米,望进一步巩固公司在CCL 领域的领先地位。
通讯:公司产品矩阵丰富,高频高速产品有望迎来快速增长。全球5G 建设未来仍有望保持快速发展,据GVR 预测23-30 年CAGR 高达近60%,市场规模仍有较大潜力。公司目前产品矩阵丰富,尤其在高端材料领域,高频包括S7、SG、GF、Aero 等系列,高速从midloss 到extreme Low-loss+系列实现全覆盖,产品性能基本与海外龙头厂商对标。公司未来将积极参与到国内外市场的竞争中,持续提升5G 市场高频高速产品的份额。此外,公司网通及AI 服务器领域亦有较多布局,相关高频高速、光模块等产品均已进入全球头部公司的供应链中。
汽车电子:汽车“四化”趋势持续推进,公司产品布局卡位全面。伴随着全球汽车四化进程持续推进,未来汽车单车PCB 量价齐升,预计到25 年全球汽车用PCB/CCL 市场规模有望达到1000/300~400 亿元,其中HDI、厚铜、高频、软板、软硬结合板将是汽车PCB 主要的增量市场。目前公司在汽车电动化、智能化(ADAS、毫米波雷达)、网联化等领域具备成熟且可批量量产的材料方案体系,公司在汽车行业的客户以及产品技术卡位具备领先优势,有望持续受益于汽车电子行业的快速发展。
数字能源:风光储市场前景广阔,公司技术及产品方案储备丰富。在国内“双碳”目标下,风光储等市场前景十分广阔。据国家产业政策以及机构数据,到2025 年光伏装机量将达800GW,工商业储能市场将达100GW,有望带来千万平米以上的CCL 新增市场需求。此外,在IGBT 功率模组领域以及高端模块电源方面,亦会催生新的CCL 市场空间。目前公司在数字能源领域的产品中具备高压、高散热以及耐温可靠等领先性能,且产品系列多元,占据较高的市场份额,未来亦有望迎来快速增长。
封装载板:先进封装市场快速增长,公司有望助力载板国产化进程加速。先进封装市场需求26 年有望达到480 亿美元,CAGR 达8%。公司预估在服务器CPU、GPU 用量和性能提升以及智能手机主板升级的背景下,ABF 载板有望从23-25 年保持每年38%的增速增长。公司在先进封装领域积极推进基 材国产替代进程,目前已取得可观的进展,在B-BGA 逻辑、WB-BGA 存储、RF 领域已完成国产化量产,在FCBGA、FCCSP、AiP 等领域有望逐步完成验证,并于23H2 量产出货。公司目前拥有三种不同形态的SIF 胶膜产品,技术卡位较佳,为ABF 载板国产替代助力,公司亦有望长线受益于先进封装市场行业的高速增长。
展望23 年,行业结构性特征明显,CCL 价格有望企稳,公司中高端业务将持续发力。需求端,PCB 市场整体需求放缓,Prismark 预计23 年PCB 产值同比-3.9%至785 亿美元,但仍存在结构性机会,消费终端需求有望迎来触底复苏,数字经济持续推动服务器、数据中心等高算力底层设施高速发展,汽车三化趋势不断推动单车PCB 价值量的提升。供给端,公司新产能量产爬坡将保证公司市占率稳中有升,且高频高速、汽车电子、IC 载板基材、miniled、HDI 等中高端产品项目持续落地量产,亦将卡位多个景气赛道,进一步改善公司产品结构,带动盈利能力恢复。原材料端,上游铜箔价格预计将保持在高位振荡,而玻纤布和树脂价格处于较低水平亦有望回升。价格端,我们认为伴随下游需求逐步好转,产品价格有望企稳回升。整体上看目前行业已进入周期底部,未来公司有望迎来边际向好趋势。
公司长期逻辑清晰,产品高端化升级有望打开业绩成长空间。高端电子电路基材的国产替代是公司未来规划的重点之一,从产品结构分析,我们认为公司高端化升级持续兑现,长线仍有超预期潜力:1)IC 载板基材是公司重点项目,生益有望引领国产替代趋势;2)新一代服务器平台升级背景下,生益科技M6 等级材料已实现突破,且更高等级的材料也已完成开发,未来将随着算力需求以及国产替代进程持续放量;3)车载业务继续做大规模,77GHz、4D 成像毫米波雷达、电源管理等方向多点开花;4)大客户AIP 基材等布局贡献。该等业务均为盈利能力较高的项目,未来将有助于公司的业绩的持续提升。
维持“强烈推荐”投资评级。考虑今年行业已进入周期底部,经济有望逐步回暖,以及公司产品升级趋势、PCB 业务的好转,我们维持预计23-25 年营收为200.7/233.6/275.1 亿,归母净利润为19.0/23.1/28.2 亿,对应EPS 为0.82/0.99/1.21 元,对应当前股价PE 为22.7/18.7/15.3 倍。我们看好公司产品矩阵、管理能力及长线业务发展空间,维持“强烈推荐”评级。
风险提示:原材料价格波动,竞争加剧,需求不达预期,技术升级不达预期。
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(责任编辑:王丹 )
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