天壕环境(300332)：神安线全线贯通 上下游开拓稳步进行

事件：2022 年公司实现营收38.42 亿元，同比增长87.23%；归母净利润3.65 亿元，同比增长79.22%；扣非归母净利润3.56 亿元，同比增长139.67%；加权平均ROE 同比提高3.86pct，至9.56%；向全体股东每 10股派发现金红利 0.85 元（含税）。2023 年一季度公司实现收入12.98 亿元，同增52.73%；归母净利润2.04 亿元，同增53.86%
收入&利润高增，天然气业务稳健发展。2022 年公司实现收入38.42 亿元，同增87.23%；归母净利润3.65 亿元，同增79.22%，不及我们预期。
收入大幅增加的主要原因为燃气板块神安线全线贯通，售气量大幅增长；归母净利润不及预期的主要原因为赛诺水务超预期亏损0.55 亿元并计提减值。分业务来看，1）天然气供应及管输运营业务：气量快速增长。天然气供应及管输运营业务营收35.82 亿元，同增111.88%，占总收入 93.24%；毛利率24.68%，同减2.78pct。2022 年燃气售气量11.71亿方，同增77.42%；售气收入34.02 亿元，同增 136.49%。2）膜产品研发生产销售及水处理工程服务：材料价格上涨，盈利能力略降。膜产品及水处理工程服务2022 年实现收入 2.10 亿元，同减 30.89%，毛利率18.49%，同减12.8pct，系膜产品主要材料价格上涨所致。
神安线全线贯通，助力上游气源&下游用户开拓。2022 年 12 月，神安线陕西-山西段建成投产，神安线全线贯通。神安线设计输气能力 50 亿方/年，可将陕东、晋西的煤层气等非常规天然气输送至需求旺盛的华北市场。1）气源：①神安线沿线气源丰富，沿线气田总可开采资源量达4667 亿方，而目前的年产量仅有520 亿方，具备可持续的生产能力以及较高的增产潜力，神安线气量增长值得期待。②公司拟收购中国油气控股，延伸上游气源。2023 年3 月，公司与中国油气控股（0702.HK）签署重组意向条款清单。中国油气控股通过全资子公司奥瑞安能源与中石油合作在三交区块进行煤层气勘探、开采及生产，通过订立生产分成合约享有70%权益。三交区块可开采储量/探明储量分别217/435 亿方。截至2021 年末，项目已建成煤层气开发规模2 亿方/年（2021 年产气1.28亿方，2022M1-6 产气0.78 亿方），规模未来可进一步提升至5 亿方/年。
降低气源采购成本。上游资源协同，中游长输管线稀缺资产价值提升。
2）用户：国网互联互通，开拓终端市场。神安线与国家管网互联互通后，可将销售半径扩至供需更紧张的山东、江苏等地。
盈利预测与投资评级：我们维持2023-2024 年归母净利润7.22/9.80 亿元，预计2025 年归母净利润13.00 亿元，对应EPS 0.82/1.11/1.47 元。
对应PE 14.0/ 10.3/ 7.8 倍（估值日期2023/4/25）。维持“买入”评级。
风险提示： 气源获取不及预期，天然气价格波动，气田产量不及预期
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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