恒瑞医药(600276)：王者归来 二季度迎接全面复苏

　　投资要点
　　拐点如期而至，二季度有望加速。2022 年，公司实现营收212.75 亿元，同降17.87%，创新药销售收入81.16 亿元（含税86.13 亿元）；归母净利润39.06 亿元，同降13.77%；扣非归母净利润34.10 亿元，同降18.83%，主要系集采+疫情的影响。2023 年一季度，收入54.9 亿元，同增0.25%，归母净利润12.4 亿元，同增0.17%，扣非归母净利润12.2 亿元，同增3.4%，拐点明确体现。
　　经营质量、效率显著提升。2021、2022、1Q23，销售费用率分别为36.2/34.5/30.4%，大幅下降；管理费用率11.0/10.8/9.9%，平稳下降；销售净利率17.3/17.9/22.5%，大幅提升。销售人员单产由2021 年由196 万元/人，提高至205 万元/人。主要系：销售端合并、裁减低绩效办事处和人员，优化组织架构等方式；研发端设立研发管理委员会，确保研发重大决策流程的规范化，最大化研发产品线价值。研发投入达到 63.46亿元，同增 2.29%，占收入比重达29.83%，战略定力强大。
　　2025 年有望形成20+创新药矩阵，内生增长动力强劲。根据2022 年年报，1）13 个创新药已上市，其中卡瑞利珠单抗、吡咯替尼、海曲泊帕乙醇胺增长动力强劲，达尔西利、瑞维鲁胺准入医保，亟待放量；2）多个创新药处于NDA 阶段，瑞格列汀、SHR8008、SHR8554、SHR8058等，涉及降糖、镇痛、眼科、抗感染多领域；3）10+创新药处于3 期阶段，SHRA1811（HER2-ADC）、SHR0302（JAK1）、SHR1314（IL17）等，重磅品种丰富。
　　盈利预测与投资评级：由于23 年初疫情略有影响，我们将2023-2024 年归母净利润由50/59 亿元，调整为49/58 亿元，预计2025 年归母净利润为69 亿元，同增26/18/19%，当前市值对应PE 分别为63/53/45 倍。1）拐点兑现，集采出清，业绩加速，迈入新增长阶段；2）新药储备丰富，创新浓度提高，盈利能力、经营质量提升；3）持续推进BD 和国际化，有望迎来质变，维持“买入”评级。
　　风险提示：药品价格下降，新药放量不及预期，竞争格局恶化
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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