力诺特玻(301188)：中硼硅药玻高增 盈利有望持续修复

　　公司发布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年实现营业收入8.22 亿元，同降7.52%，归属净利润1.17 亿元，同降6.51%，扣非归属净利润0.94 亿元，同降19.13%，2023 年一季度实现收入2.24 亿元，同增19%，归属净利润0.23亿元，同降26.8%，扣非归属净利润0.2 亿元，同降9.57%。一致性评价和关联审评政策推进下，中硼硅药玻渗透率有望快速提升。公司是中硼硅管制瓶领先企业，产能扩张与自产玻管下收入端有弹性，成本有下降空间，同时模制瓶后续产能规划较大，有望再造一个药用玻璃业务。高硼硅日用玻璃方面，随着新品类业务不断拓展，盈利能力有提升空间。未来公司具备较强成长性，维持“买入”评级。
　　 事项：公司发布2022 年年报及2023 年一季报，2022 年实现营业收入8.22 亿元，同降7.52%，归属净利润1.17 亿元，同降6.51%，扣非归属净利润0.94亿元，同降19.13%，经营活动现金流量净额0.46 亿元。折单四季度收入2.53亿元，同增1.88%；归属净利润0.3 亿元，同增4.32%；扣非归属净利润0.24亿元，同降12.55%，经营活动现金流净额0.45 亿元。2023 年一季度实现收入2.24 亿元，同增19%，归属净利润0.23 亿元，同降26.8%，扣非归属净利润0.2 亿元，同降9.57%，经营活动现金流净额0.22 亿元。
　　 中硼硅药玻收入实现快速增长，产能扩张下销量弹性有望持续释放。2022 年公司实现药用玻璃销售28.2 亿支，同增11.7%，实现销售收入3.52 亿元，同增14.53%，毛利率24.82%，同比提升0.29pct，收入占比提升至43%。在一致性评价及国家药品集中带量采购政策推动中硼硅药用玻璃渗透率快速提升下，预计公司药玻板块销量、收入、毛利率增长主要由中硼硅管制瓶贡献（中硼硅管制瓶实现收入2.8 亿元，同增24.6%）。后续公司在中硼硅药玻方面有较大产能规划，根据公司公告，管制瓶方面，新增10 亿支产能有望于年中陆续投产，市占率有望进一步提升，同时前期配套建设的中硼硅拉管线良率提升较快，已处在行业较高水平。中硼硅管制瓶业务收入端有弹性，成本端有较大下降空间；另外，公司后续在中硼硅模制瓶方面同样有较大产能规划，根据公司公告，年内超募项目和转债募集项目有望陆续开始投产，全部建成后公司模制瓶产能将超过6 万吨，有望再造一个药用玻璃业务。目前中硼硅模制瓶已完成下游药企产品送样80 余家，同意做稳定性相容性试验18 家、同意关联审批4 家，正式启动关联3 家，药品已完成灌装，预计在二季度陆续向CDE 递交材料，三季度转A 后中硼硅模制瓶开始放量。
　　 日用玻璃拖累增长，新项目投产有望贡献增量。2022 年受海外消费下降、海运不畅、成本上升等因素影响，公司日用玻璃业务出现较大幅度下滑，拖累公司业绩增长。其中耐热玻璃销量4.58 万吨，同降27%，收入3.86 亿元，同降25%，毛利率19.7%，同降4.1pcts；电光源玻璃实现收入2897 万元，同降50%，毛利率24.4%，同降13pcts。23 年来看，公司日用玻璃新项目高硼硅榨汁机杯及高硼硅汽车透镜玻璃均已建成，且新产品毛利率相比原有业务更高，预计有望从二季度开始产生贡献，有望为对冲原有日用玻璃下滑，贡献新增量。
　　 一季度业绩下滑主要受日用玻璃影响，预计中硼硅高增带动收入增长。23 年一季度公司收入19%，考虑到耐热玻璃去年一季度出口需求旺盛的高基数和今年一季度市场需求偏弱的影响，预计中硼硅管制瓶的高速增长对冲耐热收入下降的同时带动公司收入实现增长。扣非净利润同比略有下降，预计主要由耐热玻璃成本上升导致利润下降以及模制瓶未达A状态无法向药企销售导致亏损所致。
　　二季度开始，预计随着日用玻璃新项目开始产生贡献及药用玻璃持续放量，盈利能力有望持续修复。
　　 资产负债率处在低位，支撑后续扩表。截止2023 年一季度末，公司资产负债率为10%，处在行业较低水平（正川股份为40.5%，山东药玻为20%）。考虑到公司后续较大的产能规划，较低的资产负债率水平也奠定了扩表的能力。
　　 风险因素：海外需求不及预期、贸易摩擦加剧、汇率大幅波动、原材料成本上升的风险。
　　 投资建议：公司是中硼硅管制瓶领先企业，产能扩张与自产玻管下收入端有弹性，成本端有下降空间，同时模制瓶后续产能规划较大，有望再造一个药用玻璃业务。高硼硅日用玻璃方面，随着新品类业务不断拓展，盈利能力有修复空间。基于年报数据，我们略微调整公司2023-2024 年归母净利润预测至2.00/2.68亿元（原预测为2.00/2.66 亿元），新增2025 年归母净利润预测3.84 亿元，对应EPS 预测为0.86/1.16/1.65 元，参考可比公司估值（可比公司山东药玻估值对应2023 年21x PE）和公司成长性（未来三年有望保持年化30%以上利润增速），给予2023 年25x PE，维持目标价22 元及“买入”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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