天山铝业(002532)：成本下行业绩环比高增 业务拓展提升成长潜力

　　事件：公司发布2023 年一季报，报告期内公司实现营业收入69.44 亿元，同比减少24.96%，环比减少16.13%；实现归母净利润5.01 亿元，同比减少54.57%，环比增长103.12%；实现扣非归母净利润3.13 亿元，同比减少70.56%，环比增长49.93%；实现基本每股收益0.11 元/股，同比减少54.17%，环比增长120.00%。
　　受益于原材料成本下降，公司盈利水平得到修复。2023 年一季度公司毛利率为12.49%，环比提高2.83pct，净利率为7.29%，环比提高4.32pct。盈利能力的提升主要得益于公司原材料成本的下降，其中，作为主要原材料之一的预焙阳极，2023 年一季度平均价格为6346.74 元/吨，环比下降13.90%。
　　云南减产预期升温叠加库存去化，铝价预期上行。近期国内电解铝企业继续复产，主要集中于广西、贵州地区，但复产速度较慢，整体变化不大。云南降水严重不足，目前其他产业已有减产要求，电解铝企业作为高耗能企业，不排除后续减产可能，减产担忧带动铝价上涨。此外，受需求复苏影响，国内电解铝现货库存持续下降，本月以来已同比减少21.60%，库存去化为电解铝价格上涨提供支撑。
　　募集资金注入锂电铝箔业务，加快项目建设。公司利用一体化优势，快速切入电池铝箔赛道。在江阴建设一期规模22 万吨的电池铝箔生产基地（其中新建产能为20 万吨，2 万吨为原产线升级改造），在新疆石河子生产基地就地利用铝液配套布局30 万吨电池铝箔坯料生产线。为加快电池铝箔项目建设，公司2023 年3 月10 日发布公告，拟将剩余募集资金4.37 亿元变更使用用途，用于新项目“年产20 万吨电池铝箔项目”。资金注入后，公司锂电铝箔项目建设有望提速。
　　打造海外氧化铝铝土矿一体化项目，拓展公司增长潜力。公司通过境外孙公司收购PT Inti Tambang Makmur100%股份，从而间接取得三家矿业子公司的控制权，对应三个铝土矿的采矿权。矿区总占地面积合计约3 万公顷，总勘探面积达25.90 万公顷。为进一步增强上游原材料的供应能力，公司拟就地建设200 万吨氧化铝生产线，从而形成海外氧化铝生产基地。海外生产基地的建设在保障原材料供应的同时，将扩大公司整体业务规模，进一步为公司注入成长活力。
　　投资建议：我们预计公司2023-2025 年实现营业收入351.01/382.49/422.10 亿元，归母净利润29.48/37.82/45.20 亿元。对应PE 分别为11.42/8.91/7.45 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
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