启明星辰(002439)：控费趋势持续 股权激励目标高于年报指引

　　事件：
　　公司发布2023 年一季度报告，2023 年一季度实现营业收入7.88 亿元（同比增长39.56%），归母净利润-0.66 亿元（同比减亏32.6%），扣非后归母净利润-1.00亿元（同比减亏18.24%）。
　　同时，公司发布2022 年限制性股票激励计划（草案修订稿），将2022 年限制性股票激励计（草案）中23/24 年收入激励目标从相较于2021 年收入实现45%/70%增长修订为相较于2021 年收入35%/65%增长；利润激励目标从相较于2021 年净利润实现55%/85%增长修订为相较于2021 年净利润实现25%/55%增长。
　　点评：
　　收入增长快速，主要是中国移动战略协同深入，为公司注入增量收入公司2023 年一季度实现营业收入7.88 亿元，同比增长39.56%，超过市场预期，我们认为主要原因是公司与中国移动业务协同持续推进，在安全市场联合拓展等领域合作关系进一步加深。同时我们预计随着网络安全领域重要政策的密集出台以及公司与中国移动战略合作深化落地，公司云安全、数据安全等市场需求有望持续释放，保持高态增势，加速推动公司实现业务由网络安全向网络安全结合业务安全、数据安全“三位一体”的拓维和跃变。
　　毛利率下降，但毛利实现正向增长
　　公司2023Q1 毛利率为51%，相较于2022Q1 下降约17pct，我们认为主要是公司与中国移动合作的集成项目（毛利率较低）收入占比增大且公司一季度收入绝对数值较低所致。但如我们在公司2022 年报点评中所表达的观点，尽管公司与中国移动合作收入的持续增加使得公司毛利率水平承压，但考虑到公司收入增长的加速促进毛利增长以及公司控费举措的持续，我们认为公司2023 年利润仍有较大释放空间。公司2023Q1 虽然毛利率下降，但是毛利增长仍为正，对利润增长起到了正向贡献。
　　公司控费成效显著，费用率有望进一步摊薄
　　公司2023Q1 销售、管理、研发费用分别为2.72 亿元、0.50 亿元、2.46 亿元，同比增长-12.04%、-9.65%、5.43%，相较于2022Q1 费用增长率显著下降（2022Q1三大费用分别同比增长27.70%、28.49%、18.21%），体现出公司在2022 年的基础上持续积极降本控费，我们认为伴随2023 年收入增长的加速，费用率有望进一步摊薄。
　　股权激励业绩目标挑战，考核目标高于年报30%收入增速指引根据公司新的业绩激励目标，公司23/24 年收入相较于21 年收入实现35%/65%增长，对应23/24 年收入目标分别为59.21 亿元、72.37 亿元，其中23 年收入目标相较于22 年同比增长33.45%，高于公司2022 年报中30%的收入增长目标；利润层面，考虑到公司激励目标中的“净利润”以“归属于上市公司股东的净利润”作为计算依据，且需要剔除本次及其他全部在有效期内的股权激励计划及员工持股计划产生的股份支付费用的影响，我们测算出公司23/24 年剔除股份支付影响后的净利润目标分别为11.74/14.55 亿元。
　　考虑到中国移动与公司战略合作的持续推进以及收入预期向好，我们维持此前预测，我们预测公司2023-2025 年营业收入分别为57.6、74.03、92.48 亿元，归母净利润分别为9.07、12.92、16.62 亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：与中国移动战略合作落地不及预期；新兴业务研发与推广不及预期；下游客户需求复苏不及预期；市场竞争加剧。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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