新乳业(002946)：盈利弹性释放开启 23Q1扣非业绩超预期翻番

事件
23Q1 营收25.2 亿（+8.8%），归母净利润0.6 亿元（+40.6%），扣非归母净利润7497 万（+115.6%）。 22 全年营收100.1 亿元（+11.6%），归母净利润3.6 亿元（+15.8%）。
投资要点
22 收入破百亿，23Q1 全口径收入增速符合预期， 23Q1 液体乳收入增速超10%分产品： 22 年液体乳/奶粉/其他收入分别为87.8/0.7/11.6 亿元，同比+5.7%/-2.9%/+95.6%。22 年液体乳毛利率26.1%，同比+1.32pct。
分地区： 22 年西南/华东/华北/西北/其他区域收入分别为37.2/28.8/8.0/14.4/11.7 亿元，同比+3.1%/+31.5%/-7.8%/+0.5%/+34.4%。
分渠道： 22 年直营模式/经销模式/其他收入分别为50.7/37.8/11.6 亿元，同比+19.8%/-8.8%/+95.6%。
23Q1 收入稳健增长+盈利能力改善下，归母净利润同增40%符合预期，扣非归母净利润超预期同增116%，主因非经常性损益-交易性金融资产处置亏损1380万（而22Q1 收益1057 万），这部分涉及23Q1 汇率波动下一笔境外融资对应的汇兑损失，公司已锁汇，判断影响偏一次性。
结构持续优化，盈利弹性释放开启
盈利能力：22 年毛利率24.0%（-0.5pct），净利率3.6%（-0.2pct），其中，22年主营业务毛利率26.1%，同比增长1.3pct。23Q1 毛利率27.1%（+3.1pct），净利率2.5%（+0.5pct），毛利率提升主因产品结构的优化，鲜奶占比的提升以及新品类的贡献
费用端：22 年公司销售费用率13.6%（-0.4pct）；管理费用率4.7%（-0.8pct）；研发费用率0.5%（+0.0pct）；财务费用率1.5%（+0.2pct）。23Q1 销售费用率15.5%（+0.9pct）；管理费用率4.4%（-0.8pct）；研发费用率0.5%（+0.1pct）；财务费用率1.6%（+0.2pct）。23 全年销售费用结构会进一步优化和调整，预计23 年费用率水平稳中有升。
强研发赋能结构优化+毛利提升+核心品类成长：22 年低温收入占比超50%，新品收入占比超10%
（1）“24 小时”品类结构升级：“24 小时黄金营养乳”在华东区域成功上市，进一步推动了“24 小时”系列在全国范围升级拓展，并带动“24 小时黄金营养乳”
实现同比增长近 50%；
（2）“今日鲜奶铺”打造国潮牛乳，基于不同消费场景和香浓口味推出“浓”系列新品，强化品牌定位，该系列产品 2022 年同比增长超过 200%。
（3）新品的收入贡献占比超过 10%；
（4）低温产品收入贡献占比超过 50%：低温鲜奶及低温酸奶产品均优于行业表现，低温鲜奶同比双位数增长，全国市占率超过 10%，低温酸奶在行业整体下行的环境下逆势突破增长。
盈利预测与估值
我们认为23Q1 是盈利能力提升的起点，公司通过产品结构优化+降本增效实现中期业绩改善的思路清晰、规划详细。中期维度，盈利弹性释放开启。预计 公司 2023-2025 年营收分别113.0、127.0、141.2 亿元；预计归母净利润分别为5.1、6.6、7.9 亿元；维持增持评级。
风险提示
市场竞争加剧超预期，原材料成本波动超预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

   【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。