顶流投资笔记| 到基本面发力的时候了吗？

　　今年年初以来市场呈现的分化走势，以及令投资者应接不暇的板块轮动，是否有章可循？

　　为什么4月之后的一季报窗口期往往被视作市场风格的“分水岭”？

　　5月之后的市场将如何演绎，以基本面和景气度为主的投资策略还需要继续坚守么？

　　01

　　市场总是高估短期影响

　　低估长期影响

　　ChatGPT横空出世以来，学习态度最认真的，恐怕就是资本市场的各类参与者了。各方都认同AI在各行各业的应用将会更加普遍，但人们往往高估短期的影响，而低估长期的影响，人工智能融入我们的工作和生活还需要时间来逐步演绎。作为投资人，我们更需要一个相对合理的预期，这个预期的基础应该是上市公司实实在在的盈利，而不仅仅是市场的想象空间。值得注意的是，这一轮发生在年初的人工智能热炒行情，从时间背景来看，其实有一定规律可循。

　　02

　　一季度市场表现符合“日历效应”

　　即将迎来“分水岭”

　　图1.财报披露规则与年中重大事件

　　来源：Wind，天风证券(601162)研究所

　　在天风证券近期的一份报告《何时炒主题？何时看报表？》中，有这样一张图，可以看出，每年1月中下旬年报业绩预告有条件披露之后*，市场会进入一段财报业绩和宏观数据真空期。这时如果出现政策端或者产业端的催化剂信息，即使不能马上看到业绩，市场也容易走出一轮行情。市场此时的风格常常表现为偏主题和概念，持续性不够强，板块轮动较快，令投资者感到应接不暇。去年四季度，特别是今年初以来的大安全板块、中特估、数字经济、人工智能等主题一定程度上体现了这样的特点。

　　*年报需要强制披露预告的规则，一共有5个条件：1.净利润为负值；2.实现盈利，且净利润与上年同期相比上升或者下降50%以上；3.净利润实现扭亏为盈；4.扣非前后净利润为负且主营收入低于1亿元；5.期末净资产为负值。沪深主板个股满足上述12345其中一个条件的、创业板个股满足1235其中一个条件的、科创板满足123其中一个条件的，都需要在1月31日前进行年报业绩预告。

　　中信建投(601066)证券近期的另一篇报告《主题投资退潮的标志是什么》，分析了政策类、产业类，以及事件类等三种主题类投资机会，并对相关成功与失败的案例都进行了复盘，得出的结论是主题投资的本质在于预期差的弥合，需要捕捉市场预期与情绪的变化。我们知道，主题投资的故事讲得越美好，资金就会越趋之若鹜，也就是产生我们常说的“拔估值”现象，但也正因如此，估值增长的持续性会存在问题。比如春节期间消费数据很亮眼，一旦具体数据公布，或者说这个逻辑得到确认，此时资金参与博弈的性价比就降低了，前期参与的资金倾向于前往布局下一个存在预期差的板块。而由于资金的抽离，板块此时波动性开始加大，一旦没有及时撤出或者节奏出现问题，难免陷入被动。

　　当然对于人工智能等具备长周期产业趋势的主题，作为基本面派，即便无法满足“以相对合理价格买入预期收益率高的资产”的原则，我们也要采取积极应对：一方面要保持高度关注和跟踪研究，找准入场时机；另一方面要把视野扩大，寻找产业链受益程度更可持续，有足够基本面支撑的标的。

　　上面说的是一季度容易出现的规律性现象，进入二季度，随着年报和一季报的逐步披露，投资者将有更多“抓手”或者线索对各类情况做出判断。一季度市场由于经济基本面复苏、美联储加息、资金面宽松等预期经历了多轮反复，相比之下，接下来大家对于各类宏观“大故事”预期趋于稳定，这也是一季报的窗口期往往被视作市场风格的“分水岭”的重要原因。

　　03

　　看好质量因子回归

　　总体来说，4月之后以基本面和景气度为主的投资策略有效性将得到提升。首先，根据泉果量化探照灯（泉果投研看市场数据）的信号，从风格上我们主要关注质量风格，这来源于市场对于经济复苏的预期。市场的量价行为领先于基本面盈利数据，并且质量风格因子也处于历史低位，从均值回归的角度来看，中长期进入上行通道以及具备概率上的优势。

　　*质量因子IC，这里是指质量因子和未来收益的相关度，代表质量因子的预测能力。数据截至2023年3月31日。简单理解的话，企业的ROE和利润率等财务指标代表着企业的经营情况，如果显著高于同行，可能意味着企业具备了成本、产品等核心竞争力优势，股价表现也将反应企业价值的提升。

　　图2.质量因子IC

　　来源：Wind，泉果量化探照灯

　　其次，泉果量化探照灯（泉果投研看市场数据）同样显示，行业轮动强度开始下降， TMT（计算机、电子、通信、传媒）的泛科技板块主线突出。一方面过热的交易，估值已达历史高位，短期需要关注风险；另一方面伴随一季报的披露，行业内股价表现预计将出现分化，有基本面支撑的股票大概率会更有优势。

　　图3.行业轮动强度

　　来源：Wind，泉果量化探照灯

　　图4.行业交易热度

　　来源：Wind，泉果量化探照灯

　　图5.申万行业指数-PETTM-历史分位散点图

　　来源：Wind，泉果量化探照灯

　　最后，也是最重要的，泉果基金作为基本面选手，必不可少的功课是通过密集的企业调研检验自己的逻辑，在变化中积极寻找机会。

　　近期投研团队从企业一线调研中获得以下线索：

　　包括新能源在内的制造业出现分化，部分环节加速见底，意味着产业出清加快，有利于龙头企业维持业绩高增长。

　　扩产周期长、竞争壁垒高的企业，产品价格和企业盈利维持坚挺。

　　供需格局改善，一些产业链环节由于供给减少导致利润提升，业绩表现有望继续超预期。

　　因为市场情绪压制和资金的跷跷板效应，一些龙头公司的基本面与股价表现出明显背离，也就是我们常说的质地优良的机构重仓股，由于流动性好反而被抛售或者“错杀”。随着流动性逐步好转以及投资者转向关注业绩，股价表现将更加反应企业的基本面情况。

　　虽说条条大路通罗马，但聚焦上市公司基本面，赚企业业绩增长的钱而不仅仅是估值增长的钱，更笃定，也更安心。

　　转自泉果基金官方微信公众号《果宝空间站》