泸州老窖(000568)：2023Q1业绩亮眼 盈利能力稳步提升 长期高质量发展可期

　　事件：
　　公司发布2022 年报，2022 年实现营业收入251.24 亿元，同比+21.71%；归母净利润103.65 亿元，同比+30.29%；扣非归母净利润103.21 亿元，同比+30.91%；EPS 7.06 元/股；拟每10 股派发现金红利42.25 元（含税）。同时，公司发布2023 年一季报，2023 年一季度实现营业收入76.10亿元，同比+20.57%；归母净利润37.13 亿元，同比+29.11%；扣非归母净利润36.89 亿元，同比+28.77%。
　　投资要点：
　　2022 国窖保持稳健增长，产品结构进一步优化，净利率再创新高。
　　2022 年中高档产品实现收入221.3 亿元，同比增长20.3%，其中量/价分别增长17%/3%，预计国窖系列继续保持双位数增长，低度国窖增速更快；老字号特曲价盘及渠道库存经前期理顺后2022 年站稳300 元价位，动销起势。公司其他酒类产品同比增长30.5%，其中量/价同比分别增长7%和23%，毛利率同比+8.1pct 至53.2%，预计系低端产品品牌升级换代，聚焦头部产品，黑盖等核心单品持续培育所致。2022 年公司净利率同比+3.0pct 至41.4%，再创历史新高，盈利能力提升主要受费率优化提振，公司销售费用率/管理费用率分别为13.7%/4.6%，同比分别下降3.7pct 和0.5pct，毛利率同比提升0.9pct 亦有影响。我们此前强调，老窖在高端酒企中属于销售费用率较低的品牌专营模式，有较大的费用优化空间，可以逐步释放利润弹性，2022 年表现继续印证我们的观点。
　　结构提升+费率优化，2023Q1 公司盈利能力持续提升。2023 年Q1公司营收/归母净利润同比分别增长21%/29%，利润表现亮眼。预计一季度国窖继续保持高增，高度国窖增速更快，中档产品阶段性停货控价增速稍慢。2023Q1 公司净利率同比增加3.1pct 至48.9%，盈利能力继续提升，主要受毛利率同比+1.7pct 至88.1%，以及销售费用率同比-1.6pct 至9.1%影响。一季度公司销售收现/经营净现金流同比增长7%和33%，预计受一季度公司开放部分票据回款因素影　　响；公司期末合同负债为17.3 亿元，蓄水池稳健。
　　公司未来将继续保持高质量发展。一季度公司回款和库存消化节奏良好，终端动销快速恢复，预计2023Q2 环比向好趋势不改。从中长期看，我们预计高度国窖未来仍将保持稳健增长，而低度国窖将继续受益于次高端扩容、价格带向上裂变和低度化饮酒等趋势，保持弹性增长；特曲系列在近两年调整到位后也进入规模增量阶段。激励方案落地后将更好释放公司经营活力，公司未来业绩韧性强，有望实现高质量发展。
　　盈利预测和投资评级：我们认为公司在渠道和品牌端的核心竞争力突出，管理用人能上能下，薪酬体系高度市场化，营销队伍有很强的战斗力。股权激励落地后预计公司的品牌势能、利润弹性将加速释放，继续看好公司的长期成长性。预计公司2023-2025 年EPS 分别为8.94/10.92/13.16 元，对应PE 分别为25/21/17 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）消费复苏节奏受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。相关数据及资料与公司公布内容如有差异，以公司公布内容为准。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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