立中集团(300428)：行业短期低迷不改铝合金龙头长期增长趋势

　　2022 年公司实现营收213.71 亿元，同增14.69%；扣除股权激励摊销费用后归母净利为 6.14 亿元，同增 36.53%；2023 年Q1 实现营收51.22 亿元，同减7.50%；扣除股权激励摊销费用后归母净利为 1.52 亿元，同增7%。公司功能中间合金与铝合金车轮业务量价齐升逻辑持续兑现，再生铸造铝合金业务短期承压，未来有望充分受益双碳政策推动再生铝市场扩容，免热处理铝合金加速量产落地，锂电材料放量在即，多元驱动下基本面向上趋势不改，给予公司2023 年25 倍PE，对应目标价31 元，维持“买入”评级。
　　 2022 年公司营收业绩稳健增长，2023 年Q1 增速放缓不改向上趋势。2022 年公司实现营收213.71 亿元，同增14.69%，归母净利润4.92 亿元，同增9.41%；扣除股权激励摊销费用后归母净利润为6.14 亿元，同增36.53%。2023 年Q1实现营收51.22 亿元，同减7.50%；归母净利润1.18 亿元，同减12.11%；扣除股权激励摊销费用后归母净利为1.52 亿元，同增7%。收入略减主要系一季度汽车市场表现相对低迷，后续汽车产销量有望逐步回暖，叠加公司各业务产品持续高端化拓展，积极拥抱新能源，带动盈利能力持续提升，基本面向上趋势不改。
　　 中间合金与铝合金车轮量价齐升逻辑持续兑现，再生铸造铝合金业务短期承压未来有望充分受益双碳政策。2022 年中间合金业务收入21.21 亿元，同增32%，剔除股权激励费用净利润1.4 亿元，同增43%。铝合金车业务收入73 亿元，同比40%；剔除股权激励费用净利润3.2 亿元，同比增长160%，主要系产能释放，金属材料和海运费联动定价，叠加人民币贬值和国内外铝价正挂等因素的影响。以上两项业务产能持续释放与高端产品占比提升带动业务结构持续优化。
　　再生铸造铝合金业务2022 年营收119.3 亿元，同增1.3%。剔除股权激励费用净利润1.4 亿元，同比下降35.3%，主要系铝价震荡导致公司存货跌价，叠加多因素冲击导致的汽车产业链停摆影响。公司下游客户质量优越，未来有望享受双碳趋势下的再生铝行业红利。
　　 免热合金短期卡位优势明显，中长期强化成本优势有望强者恒强。政策端推动产业端发展，在汽车行业竞争加剧背景下，主机厂成本节约诉求强化，叠加压铸设备布局逐步成型，产能有望逐步释放，一体化压铸有望加速渗透。根据《汽车行业一体压铸深度跟踪报告：一体铸造大势所趋，自主品牌大有可为》
　　（2022-6-10），我们测算 2025 年国内新能源车整体免热合金市场规模为145亿元，对应 2022-2025 年 CAGR 为 161%。免热处理合金赛道坡长雪厚，公司具备专利、产品性能、客户等先发卡位优势，且对再生铝理解深刻具有多年应用经验及数据积累，同时废铝回收渠道布局完善，未来持续推进再生铝于免热合金生产强化成本优势，进一步释放盈利空间，未来有望持续胜出具备高市占率潜力。
　　 风险因素：新能源汽车与燃油车产销量不及预期；一体化压铸渗透率不及预期；锂电材料业务产能释放不及预期；铝价波动风险。
　　 投资建议：考虑到2022 年疫情导致的经济增速下行，2023 年一季度汽车行业表现低迷，行业或出现增长放缓趋势，我们下调公司2023/24 年EPS 预测至1.24/1.71（原预测为1.59/2.27 元），新增2025 年EPS 预测为2.09 元。因为公司的下游行业更偏向于汽车零部件与上游原材料铝合金领域，我们认为选取同属汽车压铸行业与铝合金行业的可比公司更为合理，最终选取文灿股份（22 倍PE）、拓普集团（24 倍）、永茂泰（18 倍）可比公司Wind 一致预期2023 年PE 估值平均为21 倍，考虑到公司中间合金与铝合金车轮量价齐升逻辑持续兑现稳固业绩，锂电材料放量在即与免热合金加速量产贡献业绩弹性，给予公司2023 年25 倍PE，对应2023 年目标价31 元，维持“买入”评级。
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