金属新材料行业2023年度中期投资策略：积微成着 新材料成长三部曲

金属新材料成长三部曲：专业化、多元化和全球化在2022年度策略《莫愁前路无知己》中，我们从强a、强β、a与β兼具的三维视角寻找隐形冠军；在2023年度策略《国产替代的大时代》中，我们从高端主动式、尖端被动式、低价市场化三种国产替代路径掘金具有高壁垒的新材料产业链。本篇报告，我们从产业周期视角出发，复盘新材料龙头山特维克的成长历程，总结其成功经验和范式，挖掘下一个潜在的“山特维克”。
总览来看，山特维克从一个名不经传小型钢企，成长为利润约125亿，市值超过1500亿（2022年）的制造业擎天巨擘，在150余年时间，收入和业绩实现约9%的复合增速。其发展历程可分为专业化、多元化和全球化三个阶段。其中第二阶段，山特维克的业绩和市值增速最为靓丽。
山特维克的蜕变：高端化为基，一体化为轴
总结来看，高端化和一体化是山特维克成长的主要驱动力。高端化方面，公司实现“普钢-特钢-硬质合金”的升级迭代；一体化方面，公司从材料延伸至下游制品，形成全流程解决方案：1）专业化（1868年-1941年）：起于普钢，资源禀赋+工业革命助力公司完成原始积累，期间利润CAGR 约4%；随后在周期宽幅波动下，公司谋求高端化转型，迈向无缝管和特钢产品升级，利润CAGR约6%；2）多元化（1942年-1989年）：作为高速钢的延伸，硬质合金具备显著的工业降本潜力，公司通过向客户供应硬质合金刀具及一体化服务破壁，转型初期，定制化低周转掣肘盈利弹性，利润CAGR约8%；不过，一体化布局助力公司紧抓刀具产业“痛点”，其率先布局可转位刀片，并凭借技术领先和产品迭代优势，成长为全球刀具龙头，利润CAGR约23%；3）全球化（1990年-至今）：步入成熟化后，公司开始广泛横、纵向并购，规模快速扩张；不过近年公司逐步精简资产，利润CAGR约7%。值得一提的是，高端化+一体化模式对研发能力和精细化管理能力提出较高要求，优异的激励机制为公司持续快速成长保驾护航。
抽丝剥茧：三大因素，助力山特维克第二阶段爆发山特维克第二阶段爆发式发展或源于：1）定制化赛道的龙头优势更突出：相比偏同质化的特钢业务，刀具差异化和升级迭代效应明显，优秀龙头强者恒强，成长更为快速：2）技术协同：从高速钢到硬质合金，本质属于同类领域材料的更新升级，长期技术工艺造就厚积薄发；3）复利模式下的规模效应：公司特钢和硬质合金刀具有小批量、多种类、多规格特点，在特钢领域精细化管理能力的积累，赋能公司快速切入到刀具领域，并形成“1+1>2”的规模协同效应。
类比山特维克，优选金属新材料龙头
通过高端化、多元化发展，实现产业链一体化和全球化蜕变，金属新材料龙头有望逐步从传统偏同质化的中低端加工，迈向精细化的高端制造。强者恒强，剩者为王的局面，将在未来逐渐明朗。1）从"0"到"1"专业化标的：当前隐形冠军的阿尔法多以内生降本增效与份额扩张为主，实现跨越周期的稳健式成长，如华峰铝业、抚顺特钢、应流股份、西部材料、久立特材、明泰铝业、云海金属等；2）从"1”到"N"多元化标的：经过专业化走到精细化的强者，在站稳主业的同时，努力探寻产品结构升级或提升高端附加值的“1+X”之路，有望受益于毛利率提升与量不断扩张的双向加持，如图南股份、联德股份、西部超导、天工国际、斯瑞新材、博迁新材等；3）从“N”到“X”全球化标的：步入成熟化后，通过横、纵向并购及全球化布局，版图有望进一步延拓，如海亮股份、甬金股份等。
风险提示
1、金属新材料受宏观经济扰动，需求低于预期；2、金属新材料竞争格局大幅变化；3、原材料价格大幅波动；4、技术落后的风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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