森鹰窗业(301227)：业绩同比高增 产能扩张奠定未来成长之基

　　事件：公司披露2023 年半年报，上半年实现营业收入3.36 亿元，同比增长7.11%；归母净利润4313.37 万元，同比增长79.83%；扣非净利润3451.17万元，同比增长51.76%。对此点评如下：
　　业绩同比高增，经销渠道持续发力。上半年公司铝合金窗毛利率大幅提升，加上闲置资金现金管理及银行存款利息收入、政府补助的同比增加，带动归母净利润同比增长79.83%至4313.37 万元。其中Q2 实现营业收入2.50 亿元，同比增长19.41%；归母净利润4873.90 万元，同比增长50.36%；扣非净利润4271.60 万元，同比增长32.42%。（1）铝合金窗收入增长向好，经销渠道持续发力。分产品来看，上半年节能铝包木窗/铝合金窗/幕墙及阳光房分别实现营业收入2.83/0.40/0.07 亿元，同比分别变动+6.08/+19.60/-14.50%，铝合金窗增速领先。分渠道来看，上半年经销商模式收入略快于大宗业务模式。此外，根据公司投资者活动记录表，依托经销商渠道开展的小B 业务成绩斐然，上半年销售面积占整体的比例达10%。（2）铝合金窗毛利率大幅提升。上半年公司毛利率/净利率分别为32.23/12.85%，同比分别增长2.24/5.19pct。其中铝合金窗毛利率同比大幅增长30.58pct 至14.22%，节能铝包木窗毛利率同比小幅下降0.58pct 至33.82%，幕墙及阳光房毛利率同比下降2.25pct 至39.05%。（3）经营性现金流明显增长，费用率有所下降。上半年公司经营活动产生的现金流净额为1.08 亿元， 同比增长697.86%，主要系销售回款增加所致。公司期间费用率为13.32%，同比下降2.52pct。其中销售/管理/财务费用率分别为7.32/10.00/-4.00%，同比分别变动+0.01/+1.26/-3.79pct。
　　推出股权激励，充分调动员工积极性。7 月14 日，公司发布2023 年限制性股票激励计划（草案），拟授予限制性股票数量220 万股，激励对象为60 名中层管理人员及核心业务（技术）人员，授予价格为14.28 元/股。该激励计划公司层面的考核要求为2023~2025 年首次授予的限制性股票及预留授予的限制性股票（若预留部分在公司2023 年第三季度报告披露前授予）的营业收入目标分别达到10.20、11.70、14.20 亿元，同比分别增长15%、15%、21%。本次激励计划有助于吸引和留住公司优秀人才，充分调动其积极性和创造性，有效提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力，利于公司的长远发展。
　　产能扩张进行时，新业务增长潜力巨大。传统主业铝包木窗方面，公司技术优势突出，已形成木材加工中心、铝材加工生产系统、玻璃加工生产系统及立式成装生产线四大核心生产模块，是业内少数拥有大规模定制生产能力的企业之一，护城河深厚。铝合金窗方面，公司于2021 年自主研发设计“简爱”系列铝合金窗，2022 年销量达到8.06 万平方米，同比增长102.60%。
　　2022 年铝合金窗占收入比例为11.52%，同比增长6.82pct。2023 年上半　　年，铝合金窗收入占比达11.83%。产能方面，公司拥有哈尔滨和南京两大生产基地，其中南京基地主要负责铝合金窗的生产和销售，截至2021 年，公司总产能达60 万平方米，拟建产能40 万平方米1，远期产能为100 万平方米，未来增长动力充足。
　　投资建议：业绩同比高增，产能扩张奠定未来成长之基，维持增持评级。预计公司2023~2025 年归母净利润分别为1.47、1.74、2.11 亿元，同比分别增长36%、18%、21%，对应估值分别为20、17、14 倍。门窗行业发展多年，市场规模稳步提升，存量房翻修需求旺盛，随着房地产政策的出台，增量需求有望回暖。公司是节能铝包木窗行业领军者，全产业链布局优势明显；公司是行业内少数拥有大规模定制生产能力的企业之一，核心工艺技术领先，客户认可度高。此外，公司依托传统节能铝包木窗优势，积极进军市场空间更大的铝合金窗，有望打开第二成长曲线。
　　风险提示：政策落地不及预期；地产需求恢复不及预期；原材料价格波动；行业竞争加剧风险等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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