胜宏科技(300476)投资价值分析报告：PCB硬板龙头发力HDI 加速乘风智能化

　　公司作为国内PCB 硬板领域龙头企业，不断扩充产能、提升工艺研发能力并布局高增长新领域，产品上突破高端多层、高阶HDI 等高附加值产品，产品结构持续优化。我们看好公司PCB 业务将充分受益于AI 算力+新能源汽车驱动的智能化时代，业绩高增长可期。我们预计公司2023-2025 年EPS 为1.09/1.49/1.78 元，给予目标价27 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　公司概况：深耕PCB 硬板，过往业绩高增，前瞻布局扩产HDI。公司自成立以来专注PCB 板的研发、生产与销售，不断扩充产能、提升工艺研发能力并布局高增长新领域，2018 年成为中国创业板上市公司价值五十强。根据Prismark数据，公司2022 年位列全球PCB 供应商第21 名、中国大陆内资PCB 厂商第四名，我们预计公司2023 年产值将接近百亿元，龙头地位稳固。
　　产品端：高端多层及高阶HDI 引领产品结构持续优化。凭借高技术、高品质和高质量的服务，公司行业地位不断提升。公司具备70 层高精密线路板、20 层五阶HDI 线路板的研发制造能力，聚焦高技术高附加值产品。据公司2022 年年报，公司的高密度多层VGA（显卡）PCB、小间距LED PCB 市场份额全球第一。基于AI 服务器的加速模块多阶HDI 及高多层产品已批量出货。
　　客户端：加速拓展朝阳行业头部客户。公司加快在目标市场的重要客户引入，与富士康、显卡OEM 厂商、PC OEM 厂商、通信设备商等百余家客户建立了稳固合作关系，顺利导入通讯、服务器、芯片等多家国内外优质客户，最终广泛应用于亚马逊、微软、思科、Facebook、谷歌、三星、英特尔、英伟达、AMD等国内外众多知名品牌的云计算、数据中心、交换机等下游客户场景中。在汽车领域，公司具备低压产品、高压产品和HDI 板全线产品供应能力，持续深化与特斯拉、比亚迪等头部汽车企业以及博世、大陆、德赛西威等Tier 1 的合作。
　　产能端：建设智慧工厂，扩产聚焦HDI，海外布局软硬兼具。公司率先打造国内第一家工业4.0 PCB 智慧工厂，经营可视化、决策数据化的智能运营平台初见成效。公司多层板事业部下设6 处生产单位，合计产能超800 万平/年，HDI板事业部下产能分两期建设完毕，合计产能约96 万平/年，公司公告亦积极规划三期工程。公司也在积极规划海外产能布局，有望通过收购新加坡PCB 龙头MFS 加速出海节奏，扩充软板实力。MFS 定位高价值、多样化、中批量PCB，擅长高密度、多层数柔性电路板设计生产，覆盖汽车、医疗、工控三大附加值最高的潜力行业，助力胜宏抓住PCB 行业增长机遇。
　　AI 算力浪潮+汽车三化加持，智能化时代驱动PCB 市场持续成长PCB 市场需求在2022 年下半年开始呈现疲态，全球电子整机市场新增需求下降。但我们认为，随着行业进入去库存尾声，PCB 市场有望在AI 算力+新能源汽车驱动的智能化时代打开新的成长空间。Prismark 预测，2022-2026 年，服务器及存储设备领域、汽车领域PCB 产值的复合增长率将分别为10.0%和7.5%，有望成为PCB 板块增长最快的细分领域。
　　AI 浪潮助力服务器、交换机迭代升级。1）AI 服务器受益云端算力奔腾：AI 算力驱动高频高速PCB 以及高阶HDI 等环节显著增量需求，大陆PCB 厂商积极加速在GPU 相关用板（包括OAM、UBB 等环节）的渗透。2）传统服务器进入5.0 升级周期：AMD 和Intel 新一代平台服务器先后在年内实现批量出货及渗透率提升，并将支持PCIe5.0 通道，对PCB 板材料、层数、工艺的要求均有提升，我们预计PCIe5.0 标准PCB 背板的价值量较4.0 标准提升约20~30%。3）交换机升级换代可期：在数据传输量激增背景下，我们预计交换机未来将由200/400G 向800G 高端产品升级，并带动PCB 的量价齐升，升级周期有望在2024 年开启。
　　汽车三化带来量价齐升。汽车电气化、智能化和网联化的三化趋势推动相关高端汽车板的需求增加，对复杂度、性能和可靠性的要求也不断提高，传统6 层以内为主的汽车板正逐步向多层、高阶HDI、高频高速等方向升级。台湾工研院预计，至2028 年，车用PCB 用量将比2022 年增加50%，其中HDI 及FPC类产品在ADAS、智能座舱及电池软板等产品带动下，成长力度可期。
　　风险因素：宏观经济波动的风险；PCB 行业竞争加剧的风险；存货减值及应收账款坏账的风险；原材料价格波动的风险；公司产能爬坡不及预期的风险；公司收购项目进展不及预期的风险。
　　盈利预测、估值与评级：公司作为国内PCB 硬板领域龙头企业，不断扩充产能、提升工艺研发能力并布局高增长新领域，产品上突破高端多层、高阶HDI 等高附加值产品，产品结构持续优化。我们看好公司PCB 业务将充分受益于AI 算力+ 新能源汽车驱动的智能化时代， 业绩高增长可期。我们预计公司2023/2024/2025 年收入分别为91.65/114.01/133.37 亿元，净利润分别为9.37/12.88/15.35 亿元，对应EPS 预测分别为1.09/1.49/1.78 元。参考PCB 同业可比公司深南电路、沪电股份、景旺电子2023 年Wind 一致预测PE 分别为17.7/25.9/14.7 倍，均值为19.4 倍，考虑到公司有望受益于AI 算力浪潮下需求驱动业绩成长，我们认为公司值得成长性溢价，并且公司通过收购MFS 布局海外产能，标的公司业绩稳定，也有望带来利润增厚。结合可比公司估值和公司的DCF 估值结果，我们给予公司2023 年25 倍PE，目标市值234 亿元，对应目标价27 元。首次覆盖，给予“买入”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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