泸州老窖(000568)：逆势保持高增 估值性价比凸显

　　公司23Q2 收入/利润同比+30.5%/+27.2%，春雷行动带动国窖逆势高增，收入增长超出预期，体现出管理层魄力和销售团队强执行力。短期看，中秋旺季开瓶消费继续驱动国窖高增，中档酒库存消化后有望实现恢复性增长。中长期看，公司紧抓进攻机遇，通过引入扫码红包、品鉴旅游等活动抢占市场份额，主力单品依次提价，保障渠道利润的基础上不断拔高品牌形象，给予23-25 年EPS 预测为9.02、11.31、14.09 元，当前股价对应23/24 年25/20xPE，估值性价比凸显，维持目标价288 元，维持“强烈推荐”评级。
　　23Q2 收入/利润同比+30.5%/+27.2%，收入增长超预期。2023 年上半年，公司实现收入/利润145.9/70.9 亿，同比+25.1%/+28.2%。其中，23Q2 实现收入/归母净利润69.8/33.8 亿，同比+30.5%/+27.2%，春雷行动带动收入增长超预期。
　　现金流看，公司23H1 末合同负债同比-17%至19.3 亿，环比22 年末减少6.3亿（去年同期增加5.7 亿），23H1/23Q2 公司销售收现分别同比+16.6%/+25.8%至175.8/95.4 亿， 略慢于收入增长。23H1/23Q2 经营性现金流分别+38.5%/+40.5%至56.5/41.4 亿。
　　国窖强势增长，价格贡献超预期。分价位带看，23H1 中高档酒类/其他酒类分别实现收入129.9/15.2 亿，同比+25.2%/29.2%。中高档酒类销量同比-3.0%至16930 吨，吨价同比+29.1%至76.7 万，主因1）春雷行动带动高低度国窖销量大幅增长；2）特曲、低度国窖等产品提价贡献；3）中档酒去年底集中发货，23H1 消化库存为主，预计销量有所下滑。头曲、黑盖等产品调整后重回增长，其他酒类销量同比+21.2%至26485 吨，吨价同比+6.6%至5.7 万。
　　毛利率大幅改善，税金扰动盈利。结构大幅优化推动公司23H1/23Q2 毛利率分别+2.43/3.31pcts 至88.3%/88.6%，其中23H1 中高档/其他酒类毛利率分别+2.12/+5.05pcts 至92.5%/54.4%。税金基数影响下同比+2.2pcts 至9.4%。23H1 公司销售费用同比+20.5%至14.6 亿，其中广告宣传费-15.3%至5.8 亿，促销费低基数下+241.4%至4.9 亿（21H1、22H1 分别为4.8、1.4亿），23Q2 公司销售费率/管理费率分别+0.95/-0.82pct 至11.1%/4.2%。
　　毛利率提升但税金扰动下，净利率-1.25pcts 至48.4%。
　　投资建议：逆势保持高增，估值性价比凸显。公司Q2 在春雷行动带动下逆势实现高增，体现出管理层魄力和销售团队强执行力。短期看，中秋旺季开瓶消费继续驱动国窖高增，中档酒库存消化后有望实现恢复性增长。中长期看，公司紧抓进攻机遇，通过引入扫码红包、品鉴旅游等活动抢占市场份额，主力单品依次提价，保障渠道利润的基础上不断拔高品牌形象，给予23-25 年EPS 预测为9.02、11.31、14.09 元，当前股价对应23/24 年25/20xPE，估值性价比凸显，维持目标价288 元，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：行业需求下行、高端竞品压制、中低档酒竞争激烈等
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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