洋河股份(002304)：省外持续扩张 毛销差同比向好

　　事件：公司发布2023 年半年报，1H23 实现营收218.73 亿元，同比+15.68%；实现归母净利润78.62 亿元，同比+14.06%；实现扣非归母净利润77.13 亿元，同比+16.11%。
　　业绩符合预期，销售收现稳定。公司2Q23 实现营业总收入68.27 亿元，同比+16.06%；实现归母净利润20.96 亿元，同比+9.86%；实现扣非归母净利润20.47 亿元，同比+17.34%。收入增速符合市场预期，非经常性损益中变动较大的主要为交易性金融资产类别，扣非归母净利润符合预期。综合考虑回款来看， 2Q23 营业收入+△合同负债为51.74亿元，同比+28.56%；2Q23 销售收现55.73 亿元，同比+13.83%。考虑到季度间回款基数差异，从半年维度来看，1H23 营业收入+△合同负债为134.54 亿元，同增22.18%，反映公司增长质量良性。
　　省外占比继续提升，持续推进省外招商。公司1H23 末省外经销商数量为5476 家，较22 年底增加215 家，省内经销商基本稳定，反映公司继续发力省外拓展。1H23 公司省内、省外收入分别为94.61/119.96 亿元，同比提升9.93%/21.03%，其中省外占比55.91%，同比提升2.38pcts;随着公司加速对于省外经销商布局，我们看好公司省外收入占比持续提升，全国化进程顺利进行。
　　产品结构升级，毛利率稳步提升。1H23 公司中高档酒/普通酒实现收入190.51 亿元/24.06 亿元，同比+17.60%/+3.80%，实现毛利率80.77%/47.06%，同比+1.25pct/+3.82pct。我们认为海之蓝产品在改版后经销商推力更足，价格带符合白酒消费环境下农村宴席升级、低线城市追求性价比的趋势；渠道反馈梦6+和梦3 水晶版合同执行进度较快，库存相对合理，有望继续拉动产品结构升级。
　　毛销差扩大，加大促销费用投放力度。公司2Q23 实现销售毛利率75.08%，同比+8.56pct；扣非销售净利率29.99%，同比+0.33pct。其中2Q23 销售费用率为16.78%，同比+6.11pct，半年报显示1H23 广告促销费同比+74.89%，主要系本期加大市场促销力度，促销费相应增加所致。从毛销差角度看，2Q23 毛销差为58.30%，同比2.45pct，反映公司促销费大力投入下对盈利能力仍有正面影响。管理费用率为7.65%，同比-1.61pct，规模效应下管理费用率持续优化。1H23 税金及附加占比为14.87%，同比+4.56pct，阶段性影响净利率，预计全年维度将回复正常水平。
　　盈利预测及投资建议：今年白酒市场中高线次高端价格带压力相对较大，同时根据公司半年报的收入利润增速，综合考虑交易性金融资产对非经常损益的影响，我们调整盈利预测，预计2023-2025 年营收分别为351.48、402.88、458.48 亿元（2023-2025年前值为366.35、432.75、509.61 亿元），同增17%、15%、14%，归母净利润分别为115.25、134.68、154.31 亿元（2023-2025 年前值为119.59、140.33、157.90 亿元），同增23%、17%、15%，EPS 分别为7.65、8.94、10.24 元（2023-2025 年前值为7.94、9.31、10.48 元），当前股价对应PE 为17x、15x、13x，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济不确定性，市场竞争加剧，疫情反复的风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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