上海医药(601607)2023年中报点评：疫苗减值一过性影响利润 主营业务增长稳健

　　2023 年上半年公司的医药工业、商业板块持续发力贡献业绩增长，各产品研发管线稳步推进，独家产品信维宁上市放量未来可期。考虑到上药康希诺资产减值等影响，我们下调2023-25 年净利润预测为52.92/63.55/69.14 亿元（原预测65.48/65.32/71.61 亿元），对应EPS 预测为1.43/1.72/1.87 元，当前股价对应的PE 分别为12/10/9 倍，参考可比公司估值（根据Wind 一致预期，截至2023 年9 月8 日，国药股份10x，柳药集团9x，润达医疗17x，均值为12X），考虑到公司作为国内医药工商一体化龙头，且报告期内工商业务业绩保持快速增长，给予2023 年15 倍PE，对应A 股目标价21 元（原27 元），港股目标价23 港元（汇率1.08），维持“买入”评级。
　　业绩符合预期，工商业务快速发展。2023 年H1 公司实现营收1,325.92 亿元，同比+18.70%；归母净利润26.10 亿元，同比-29.38%，主要系上年同期子公司青春宝搬迁收益以及本期参股公司上药康希诺计提资产减值准备等一次性特殊损益的影响，剔除影响后的归母净利润为30.76 亿元，同比+9.34%；扣非归母净利润为21.99 亿元，同比-17.96%，剔除影响后与上年同期基本持平。分业务看，医药工业实现收入 146.99 亿元，同比+12.64%，贡献利润13.28 亿元，同比+20.29%；医药商业实现收入1,178.93 亿元，同比+19.50%，贡献利润17.70亿元，同比+1.43%。2023 年H1 整体业绩符合预期，医药工业和医药商业营收保持快速增长。
　　研发投入加大，各管线稳步推进。2023 年H1 公司研发费用达到10.26 亿元，同比+26.76%，公司持续加大研发投入力度，稳步推进各研发管线。公司在研新药管线共64 项，其中I001 片和X842 的NDA 上市申请已获受理，自主研发的用于治疗复发或难治性 B 淋巴细胞肿瘤的B019 注射液的临床实验申请也于2023 年8 月得国家药监局受理。公司引入的新产品信维宁为全球独家产品，于2023 年5 月正式商业化，我们预计下半年将贡献可观收益。此外公司积极推进上药前沿中心和上海医药中心的建设，加强产学研合作，推动技术转化落地，预期未来将孵化更多的新药项目，形成持续竞争力。
　　中药资源丰富，流通业务持续赋能。公司具备丰富的中药资源，目前拥有8 家主要直管中药企业和9 个中药核心品牌，报告期内中药板块收入达51.20 亿元，同比+21.64%。公司将继续推进大品种和大品牌战略，加强大单品的科研投入，依托丰富的中药资源，结合中药研究所核心技术平台，未来有望成功上市中药新品贡献业绩增长。医药流通业务方面，报告期内创新药业务收入同比增幅约24%，并引入14 个进口总代品种；进口疫苗总代业务营收回暖，同比增长15.7%；器械、大健康等非药业务实现收入约204 亿，同比增长约22.16%。公司致力于打造创新医药服务平台，提供涵盖上市前合作、进出口服务、全国流通、创新增值的一站式服务，流通业务业绩增长稳健、持续赋能。
　　风险因素：行业竞争日益加剧；创新药研发进度不及预期；外延并购标的业绩不及预期；盈利不及预期风险。
　　盈利预测、估值与评级：公司坚持“工商研投”一体化发展模式，2023 年H1公司医药工业、商业板块业绩增长态势良好，各产品研发管线稳步推进，预计独家产品信维宁正式商业化后持续放量，贡献新一轮业绩增长。考虑到上药康希诺资产减值等影响，我们下调2023-25 年净利润预测为52.92/63.55/69.14 亿元（原预测为65.48/65.32/71.61 亿元），对应EPS 预测为1.43/1.72/1.87 元，当前股价对应的PE 分别为12/10/9 倍，参考可比公司估值（根据Wind 一致预期，截至2023 年9 月8 日，国药股份10x，柳药集团9x，润达医疗17x，均值为12x），考虑到公司作为国内医药工商一体化龙头，且报告期内工商业务业绩保持快速增长，给予2023 年15 倍PE，对应A 股目标价21 元（原27 元），港股目标价23 港元（汇率1.08），维持“买入”评级。
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