普莱柯(603566)：创新驱动研发实力强劲 多点突破产品未来可期

　　投资要点：
　　研发型动保企业普莱柯。公司主要从事兽用生物制品（动物疫苗）、兽用化学药品的研发、生产及销售，尤以研发实力见长。凭借坚持多年的技术创新、产品质量保证与养殖技术服务体系，公司为养殖客户和宠物主提供各类优质的兽药产品和服务，深受下游养殖客户青睐。坐拥多个国家级创新平台，公司始终坚持自主创新和集成创新：截止2023H1，公司及子公司已累计获得国家新兽药注册证书63 项，累计提交发明专利申请546 项，获得发明专利授权312 项。
　　动物保健——“小而美”的养殖服务行业。动物保健品是指专门用于防治动物疾病，保障动物健康的产品，其行业需求受下游养殖规模与防疫程序影响，整体规模不大：2021 年中国兽药市场规模达686 亿元：其中，兽用生物制品170.18 亿元。但由于行政许可限制等因素，行业门槛高，产品毛利可观（137 家生药企业毛利率65.87%，《兽药产业发展报告2021》），行业“小而美”特征明显。GMP 推动行业“供给侧改革”，生产设施提档升级；但行业生产能力过剩，产品同质化特征明显，企业面临激烈竞争：截止2021 年，全国共有1579 家企业通过新版兽药GMP 认证，合计持有的兽药产品批准文号超过10 万个。行业面临产能过剩，产能利用低等问题。下游养殖规模化的“消费升级”指出“破局”之道：头部动保企业正通过多种途径（①产品迭代更新：毒株、疫苗技术路线升级等；②客户服务能力提升：提供养殖综合服务等）旨在突破重围，满足规模养殖企业对于动保产品的“高端化”需求，实现自身可持续发展。
　　非洲猪瘟疫苗推出或带来百亿市场空间扩容。非洲猪瘟已经成为行业亟待解决的重大问题，但疫苗的研发难度大，时间长。原因主要有：①病原复杂；②存在免疫逃逸特性；③存在抗体抵抗。多家科研院所与高校、上市公司合作，为多种路线的非洲猪瘟疫苗申报应急评价。若非洲猪瘟疫苗上市，将显著驱动行业扩容，潜在市场规模超过百亿：按全国生猪年出栏生猪6.5 亿头，均衡能繁母猪存栏4100 万头；免疫程序商品猪一年免疫2 次（每次1 头份），能繁母猪一年免疫3 次（每次1 头份）计算，我们预计在中性假设下非洲猪瘟疫苗的潜在市场规模超过百亿，将成为行业的第一大疫苗品种。
　　研发能力突出是公司的核心看点之一。我们认为，动物疫苗企业的核心竞争力主要在于：研发能力、产品实力及渠道拓展和服务能力，分别对应了产业链的上、中、下游。而研发能力可以说是公司最核心的能力，是持续成长的“上游源泉”。具体来看：①公司具备成熟的研发体系，国家级创新平台帮助公司通过多种方式转化研发成果；②注重外部人才的引进，研发人才配置高端。③亚单位平台行业领先，主攻大肠杆菌蛋白表达系统，突破诸多技术限制；④P3 试验室落地有望进一步增强研发能力与创新成果转化速度。
　　“旧株香依旧，新支待盛开”，自研/合作研发产品即将迎来收获期。公司现有产品已具备较强竞争力：圆环亚单位疫苗在规模养殖场渗透率逐年提升，常规禽苗凭借安全性与长免疫保护期等优势深受养殖场户青睐。
　　更重要的是，公司围绕下游养殖亟需解决的痛点推出相应的产品，多个在研或待上市产品推进顺利，即将迎来收获。其中包括：①圆支二联灭活疫苗（亚单位）-已进入新兽药注册阶段；②伪狂犬流行株活疫苗-即将新兽药注册复核检验；③高致病性禽流感（H5+H7）三价亚单位疫苗-已进入新兽药注册阶段等。同时，公司积极布局宠物药品与疫苗板块，成立宠物事业部，当前已经完成研、产、销体系组建，重磅产品猫三联疫苗获得临床批文，预计推进进展有望加快。与兰研所合作研发非洲猪瘟疫苗，有望率先获批：截止2023 年年中，公司正按照应急评价的首次专家评审意见完善相关申报资料并已再次提交审核。预计或于2024 年获批上市，成为公司又一重磅产品。
　　首次覆盖，给予“增持”评级。我们看好公司突出的研发技术优势，新产品的陆续推进、上市与“大客户”政策推进下规模客户销售渗透率提升有望驱动公司营收与利润的持续增长。预计公司2023-2025 年实现营业收入14.95/17.75/21.00 亿元，同比+21.7%/+18.8%/+18.3%，实现归母净利润2.74/3.61/4.83 亿元，同比+57.4%/+31.7%/+33.8%，当前股价对应2023-2025 年PE 分别为28X/21X/16X。考虑到公司后续新产品有望持续落地，业绩增速较快，我们认为采用PEG 估值能更好的反映公司价值，公司2023-2024 年PEG 分别为0.86 和0.66，低于可比公司均值，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：新产品研发不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；政策可能导致的经营风险等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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