三生国健(688336)：营收稳健 期待IL-17A三期数据

　　3Q23 收入同比增长35%
　　公司公告1～3Q23 营业收入7.3 亿元（+39% yoy）、归母净利1.6 亿元（+13826% yoy）、扣非净利1.5 亿元（去年同期亏损0.3 亿元），其中3Q23收入、归母净利分别2.5、0.7 亿元，同比+35%/+726% yoy；收入端增长主因业务增长及部分许可首付款确认（预计~1500 万），利润端增长主因研发资本化及首付款。基于公司经营效率提升（不考虑首付款），我们上调盈利预测至2023-25 年归母净利1.2/1.4/1.7 亿元（前值1.0/1.2/1.4 亿元），参考生物类似药Biotech 可比公司市值均值131.1 亿元，我们给予公司23 年目标市值150.8 亿元（前值150.1 元），考虑公司创新研发效率提升及自免赛道广阔前景给予溢价，目标价24.45 元（前值24.34 元），维持“增持”。
　　益赛普：自免用药刚性，反腐影响有限，收入延续较快增长我们估计益赛普1~3Q23 收入同比+25~30%（1H23 同比+25% yoy），自免药物需长期用药、较为刚性，我们预计医疗反腐对于3Q23 益赛普影响微弱，全年有望10~20%增长：1）疫情影响消退，医疗反腐影响边际减弱，营销及诊疗修复带动销量增长；2）预充水针已于3M23 获批上市，有望提升患者依从性；3）3M22 益赛普以单支127 元（降幅约60%）拟备选进入广东联盟集采（盟采地区销量占比不足10%，获得预采量70%），预计对ASP影响可控； 4）营销上加大人均单产，积极推进县域下沉。
　　赛普汀、健尼哌、CDMO 持续表现亮眼
　　1）赛普汀：我们估计1~3Q23 收入同比增长~45%，预计全年有望增长达40~50%：23 年覆盖医院持续增长至超1300 家，CSCO 指南推荐乳腺癌晚期一线治疗，1M23 国谈续约成功且解除联用报销限制。2）健尼哌预计1～3Q23 收入同比增长40~45%，全年有望实现快速增长；3）CDMO：我们预计1~3Q23 收入同比+>100% yoy，商业化订单于9M23 获批。
　　研发管线推进顺利，管理效率持续提升
　　自21 年起公司持续聚焦自免赛道，进展居国产第一梯队，在研管线药物临床研究稳步推进；1）4M23 IL-17A 完成III 期入组，4Q23 有望读出主要终点数据；2）IL-4R AD 适应症II 期达到主要终点；3）7M23 IL-5 完成II 期入组；4）IL-1β的Ib/II 期达到主要终点；4）IL-33 IND 获获批。2024 年起有望逐步提交IL-17A（2024E）、IL-1β（2025E）、IL-4R（2026E）、IL-5（2026E）NDA。1~3Q23 公司研发/销售/管理费率分别为25%/27%/7%，同比-16/-7/-5pct，净利率升至21.2%，主因研发资本化及对外许可首付款增加；考虑研发项目进入临床后期，我们预计4Q23 研发投入可能加大。
　　风险提示：益赛普降价风险，在研产品失败风险，商业化风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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