乖宝宠物(301498)：自有品牌维持高速增长 盈利能力持续上行

　　投资要点：
　　公司发布2023 年第三季度报告，业绩超出此前预期。2023 年前三季度，公司实现营业收入31.1 亿元，同比+25.1%；实现归母净利润3.1 亿元，同比+45.0%；实现扣非后归母净利润3.1 亿元，同比+47.5%。公司销售毛利率为35.8%，同比+4.1pct，净利率为10.1%，同比+1.5pct。其中单三季度，公司实现营业收入10.5 亿元，同比+30.7%，实现归母净利润1.1 亿元，同比+36.8%。单季度销售毛利率38.8%，同比+4.2pct，环比+4.6pct（创22 年以来单季度新高）；销售净利率为10.3%，同比+0.4pct，环比-0.1pct（主因为当期职工薪酬及服务费等增加，单Q3 销售费用率为7.5%，同比+2.0pct，环比+3.6pct）。业绩高于此前招股说明书披露的区间值上限（区间值为2.88-3.08 亿元），亦高于我们在三季报前瞻中的预期值（按招股书披露中枢值计算）。
　　自有品牌营收维持高速增长，产品结构优化，带动境内业务毛利率上行。根据欧睿数据，自2019 年以来，“麦富迪”品牌市占率即位列国产品牌第一名，且市占率持续上行，2019-2022 年由4.0%提升至4.8%。境内自有品牌业务维持高增：2023 年前三季度，预计公司国内自有品牌营收保持40%以上增长，根据久谦咨询不完全统计，2023 年前三季度，“麦富迪”、“弗列加特”品牌天猫、京东渠道累计销售额分别同比+32%、+252%。
　　2023 年公司聚焦barf 系列，突出barf 系列“生骨肉喂养，释放宠物天性”的概念，8 月推出新品“barf 霸弗烘焙粮”，布局烘焙粮板块。产品结构优化，带动毛利率上行：公司高端系列“弗列加特”营收占比由约5%（2022 年）上升至近10%（2023 年前三季度），“弗列加特”系列为“麦富迪”旗下超高端猫粮系列，产品价格带超100 元/kg，高端系列营收占比提升有望拉动公司产品价格带逐步上拓，带动境内业务毛利率持续上行。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级。公司自有品牌“麦富迪”已初具品牌力及消费者粘性，报告期内依然维持了较高的营销费用投放，2023 年前三季度销售费用为4.95 亿元，同比+35%，销售费用率为15.9%，同比+1.1pct。预计境内业务营收未来三年仍有望保持30%以上的复合增速。同时，公司后续产能储备充足，IPO 募投项目聚焦高端主粮，全部建成投产后，将合计新增主粮产能15.35 万吨，带动公司毛利率上行。公司自有品牌营收增长超过此前预期，故我们上调公司23-25 年盈利预测，预计2023-2025 年公司实现营业收入41.4/51.5/62.9 亿元，同比+22%/+25%/+22%，实现归母净利润4.1/4.9/5.9 亿元（原23-25 年盈利预测为3.9/4.7/5.8 亿元），同比+52%/+20%/+21%，当前股价对应PE为41X/35X/29X，维持“买入”评级。
　　风险提示：汇率波动风险；原材料价格波动风险；新品推广不及预期的风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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