惠城环保(300779)：POX灰渣综合利用项目逐步达产 废塑料项目积极推进

　　核心观点
　　公司23Q3 实现营业收入2.78 亿元，环比增加4.8%；毛利1.01亿元，环比增加24.8%，受费用增加和所得税变动影响，实现归母净利0.50 亿元，环比略增0.7%。
　　POX 灰渣综合利用项目逐步达产，后续提钒有望进一步提高附加值；原主业积极拓展海外市场存修复空间；
　　公司突破高壁垒废塑料裂解制烯烃工艺，首套20 万吨/年混合废塑料资源化综合利用示范性项目在9 月底环评二次公示。如果成功能够在全国范围内推广，公司长期空间极为广阔。
　　事件
　　公司发布2023 年三季报，业绩环比略增
　　公司2023 年前三季度实现收入7.83 亿元，同比增长224%，实现归母净利润1.36 亿元，同比增加1504%；实现扣非后归母净利润1.32 亿元，同比增加865%。
　　其中23Q3 公司实现归母净利润0.50 亿元，环比增加0.66%；实现扣非后归母净利润0.48 亿元，环比减少3.74%。
　　简评
　　公司23Q3 营收和毛利环比改善，费用和所得税变动影响下净利环比略增
　　公司23Q3 实现营业收入2.78 亿元，环比增加4.8%；毛利1.01亿元，环比增加24.8%。23Q3 四费合计5025 万元，环比+745 万元，其中销售/管理/研发/财务费用率为2.5%/7.9%/2.1%/5.6%，环比+0.9/+1.2/-0.2/+0.0pct。23Q3 所得税费用为-212 万元，而Q2为-1903 万元。费用增加叠加所得税变动影响下净利环比基本持平。
　　POX 灰渣综合利用项目逐步达产，原主业拓展海外市场存修复空间
　　公司和中石油广东石化深度合作的POX 灰渣综合利用项目为国内首套高硫石油焦制氢灰渣利用项目，于2022 年12 月投入运行，公司利润体量大幅攀升。
　　该项目总体上大致对应公司广东东粤子公司业绩，23H1 营收3.32 亿元，净利润1.09 亿元，净利率高达32.7%。
　　公司后续有望对处理后的灰渣进行深度利用，提取金属钒等资源，进一步提高附加值。公司原主业为FCC 催化剂及助剂，2022 年扣非归母净利润仅247 万元。2023 年以来，4 万吨/年FCC 催化新材料项目一期于2 月投产，3 万吨/年FCC 催化装置固体废弃物再生及利用项目于4 月份投产，公司的催化剂产能和废催化剂处置能力均大幅增强。公司积极开拓海外市场，原主业盈利能力存修复空间。
　　突破高壁垒废塑料裂解制烯烃工艺，首套20 万吨/年混合废塑料资源化综合利用示范性项目积极推进，公司长期空间极为广阔
　　废塑料污染一直的备受关注的环保问题。据国家统计局数据，2022 年我国塑料制品产量6900 万吨。而据《中国再生塑料行业发展报告（2021-2022）》，2021 年中国废塑料产材料化回收量约1900 万吨，即每年新增量仍远高于回收利用量，大部分废塑料只能采用焚烧及垃圾填埋的方式处理，给环境造成巨大污染。
　　公司研发团队历经六年技术攻关，研究了废塑料裂解反应规律和废塑料深度裂解机理,首创了基于循环流化床的混合废塑料深度催化裂解制化工原料(CPDC)新技术，已建成100 吨/年中试装置，产品可由废塑料直接裂解为富气、凝缩油等碳氢化合物。该工艺既能避免处理过程对环境的污染问题，又能得到经济价值较高的化工原料，于2023 年4 月27 日通过石化联合会专家的科技成果评估认证，相关专利仍在申请中。公司全资子公司广东东粤化学在23 年7 月前和揭阳大南海石化工业区管委会签署了《20 万吨/年混合废塑料资源化综合利用示范性项目投资协议》，该项目二次环评已于9 月底公示。根据环境影响报告书测算，该项目满产净利可达2.6 亿元（不考虑退税）。我们认为该项目对于探索废塑料治理路径的意义重大，如果成功能够在全国多地推广，从而使得公司长期成长空间极为广阔。
　　盈利预测与估值：
　　我们预计公司2023-2025 年归母净利为1.95、2.65、4.29 亿元，EPS 分别为1.44、1.96、3.17 元，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　传统主业FCC 催化剂竞争加剧和海外市场开拓失败导致盈利能力进一步下行的风险：由于国内炼油能力增长空间受限，而FCC 催化剂行业本身产能过剩，公司竞争地位不如中石化下属催化剂公司等巨头，假设海外市场开拓受阻，公司传统主业面临国内竞争加剧和盈利能力进一步下滑的风险；废塑料裂解制烯烃项目产业化速度低于预期的风险：目前在全球范围内废塑料裂解制烯烃仍属创新工艺，产业化面临较大不确定性，若公司废塑料裂解制烯烃项目进度低于预期则影响2025 年盈利预测；石油焦制氢灰渣综合利用项目综合效益低于预期的风险：公司该项目综合效益主要取决于蒸汽利用情况，若蒸汽利用量低于预期将影响2023-2025 年盈利。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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