张坤最新发声！茅台重回第一大重仓股

基金三季报陆续出炉，顶流基金经理张坤的持仓情况也随之揭晓。

整体来看，三季度期间，尽管市场出现一定程度下滑，但张坤的业绩整体比较稳定。截至三季度末，张坤在管规模为763.54亿元，相较于2023年二季度末时的775.99亿元，其基金管理规模缩水约12.45亿元。其中管理规模最大的基金仍是易方达蓝筹精选，截至三季度末的规模为491.70亿元，与二季度末的491.94亿元相差不大。

从易方达蓝筹精选的持仓看，张坤的重仓股主要以白酒股为主，并且在三季度期间还增持了五粮液(000858)、洋河股份(002304)等白酒股。张坤表示，基金在三季度股票仓位基本稳定，并调整了消费和医药等行业的配置结构。个股方面，基金仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。

在三季报中，张坤表示，对基本面投资者来说，往往会花非常多的精力用于分析和判断企业未来的净利润水平，但净利润并不是终极意义的回报。张坤还强调道，不仅要关注企业的赚钱能力，同时也要关注企业审慎投资的品质。

贵州茅台(600519)重回第一大重仓股

今年二季度末，腾讯控股是易方达蓝筹精选的第一大重仓股，但随着贵州茅台(600519)三季度反弹，而腾讯控股股价下调，基金的第一大重仓股变更为贵州茅台。

三季报显示，易方达蓝筹精选期末前十大重仓股依次为：贵州茅台、五粮液、泸州老窖(000568)、洋河股份、腾讯控股、招商银行、中国海洋石油、药明生物、香港交易所、美团-W。

三季度期间，易方达蓝筹精选减持腾讯控股1.88%股份，同时腾讯控股三季度期间下跌了7.66%，腾讯控股的持仓排名从第一大重仓股跌至第五。贵州茅台、泸州老窖、中国海洋石油与美团-W的持仓数量出现不同程度下降，而五粮液、洋河股份这两只白酒股获其增持，招商银行、药明生物、香港交易所持仓未变。

从基金业绩来看，截至三季度末，易方达蓝筹精选的基金份额净值为1.9827元；三季度基金份额净值增长率为1.57%，业绩比较基准收益率为-3.60%。

由张坤管理的易方达优质企业三年持有、易方达优质精选、易方达亚洲精选等持仓也有变动。易方达优质企业三年持有减持了贵州茅台、腾讯控股、美团-W、五粮液、洋河股份、中国海洋石油等多只股票。

易方达优质精选减持了贵州茅台、腾讯控股、京东集团-SW，加仓了五粮液、洋河股份、阿里巴巴-SW。

易方达亚洲精选加仓了阿里巴巴-SW等，减持了中国海洋石油和腾讯控股等。

基本面投资者应关注企业审慎投资的品质

回顾三季度市场，张坤表示，三季度以来，市场对经济复苏的力度进行了下修，居民消费的意愿并不强劲，地产销售和投资仍有一定的压力。随着一系列政策的陆续出台，经济有望在未来企稳。股票市场方面，三季度分化明显，非银金融、煤炭、石油石化等行业表现较好，而电力设备、传媒、计算机等行业表现相对落后。

对基本面投资者来说，张坤认为，往往投资者会花非常多的精力用于分析和判断企业未来的净利润水平，但净利润并不是终极意义的回报，到股东的回报还欠缺两步转化，一是净利润到自由现金流，二是自由现金流到股东的口袋。对于第一步来说，间接法下的现金流量表是一个直观的展现，净利润是企业为投资者创造回报的起点和最重要的因素，但不是最终状态，此外，跨周期的资本支出强度也是一个重要的考量因素。

对于第二步来说，转化不顺畅的情况更加常见。不少公司显示出良好的净资产回报率，但实际上它们把很大部分的留存收益投在了一些回报平庸、甚至很差的项目上。它们在核心业务方面年复一年的辉煌表现，掩盖了其他方面资产配置的失败。对于基本面投资者来说，不仅要关注企业的赚钱能力，同时也要关注企业审慎投资的品质，缺乏审慎态度的投资已经成为损毁股东价值的最大杀手之一。上市公司内部会议上，CEO通常会要求子公司高管们给出一个详细的分析，说明为什么要将收益保留在子公司内部进行再投资，而不是派发给母公司。但轮到CEO本人，却很少向上市公司的股东作类似的分析。

“和挥霍类似，囤积现金也同样会造成股东价值的损毁，虽然损毁的程度没有那么严重，但性质是相同的。对于喜欢囤积现金的企业，企业每延迟一年向股东支付回报，就意味着股东会损失大约相当于贴现率水平的收益，这将使企业的内在价值远远低于基于DCF（现金流折现）估值的结论。而且通常情况下，如果公司拥有大量现金，管理层就容易产生巨大的投资冲动。在企业拥有大量现金时，那些能够抑制住内心的狂热，坚持和冷静地执行审慎投资原则的管理层少之又少。因此，对于基本面投资者而言，企业对待投资的态度和能力，是评估其内在价值时一个至关重要的因素。”张坤说道。

此外，部分上市公司在发行新股融资时往往缺乏审慎，以发行股份收购为例，用发行新股的方式进行收购，通常被称为“买家去买卖家”，而实质上是“买家卖出自己的一部分去买卖家”。对于一个具备高回报能力的优质公司来说，考虑复利，卖出优质公司股权的一定比例从长期来看往往代价是巨大的，除非收购的卖家质量非常高，大部分情况下，发行新股收购往往会付出比现金收购高得多的成本。

最后，张坤指出，越来越多的上市公司开始采用回购股份并注销的方式。股份回购的一个好处在于，通过股份回购，管理层清楚地表明，他们关心提升股东财富，而不是忽视股东只顾拓展企业的版图，以至于做出无益于股东利益甚至损害股东利益的事。相比一家只顾扩展版图的管理层掌控的公司，投资者应给那些被证明关心股东利益的管理层掌控的公司出更高的价格。在目前优质公司估值普遍很有吸引力的状态下，张坤认为回购对长期股东的价值增厚是显著大于同等金额的分红的。期待看到，越来越多优质公司的总股数能够随着时间推移不断下降，这相当于长期投资者可以随着时间推移不断缓慢增持其在优质公司的股权比例。

校对：冉燕青