东方雨虹(002271)：工程板块稳健开拓 零售板块持续亮眼

3Q23 业绩略超我们预期
公司公布3Q23 业绩：1-3Q23 收入同比+8.5%至253.6 亿元，归母净利润同比+42%至23.53 亿元；其中3Q23 收入同比+5.4%至85.1 亿元，净利润同比+48%至10.19 亿元，略超我们预期，主要系其他收益略超预期。
营收稳健增长，利润率持续走强：1）营收增长保持稳健，零售端给予强力支撑：在当前基建偏弱、新开工持续下滑的市场压力下，公司前三季度仍保持稳健的增长，主要系零售板块自去年同期的55.6 亿元同比+37%至76.17亿元，1-3Q 零售占比也自去年同期的24%提升6ppt 至30%。单3Q 来看，我们估算零售板块收入同比增长近50%，工程渠道/直销集采部分分别同比增长~20%/下降~30%，使得整体3Q 仅有同比5%的增长，略低于公司年初预期。2）价格竞争加大，但毛利率稳健上升：今年以来由于市场需求承压，行业竞争压力加大，市场存在不少的价格竞争行为，但公司提供高端化产品以及零售占比提升（3Q 零售占比环比提升3ppt 至30%），毛利率稳步上移，3Q 毛利率环比+0.28ppt 至29.4%。3）费用率小幅上升，净利率逐步提升：3Q 期间费用率同比/环比均+0.5ppt 至14.6%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.3/-0.4/+0.1/-0.5ppt。此外，由于3Q 公司获得其他收益2.3 亿元，使得净利率同比+3.5ppt 至12%（环比+1.8ppt）。
高质量发展，收现比改善明显：1）周转天数基本保持稳定：3Q 应收账款周转天数同比持平于138 天，存货周转周转天数同比+11 天至70 天，应付账款周转天数同比+5 天至62 天。2）现金流持续好转：1-3Q23 收现比同比+9ppt 至95%，其中单3Q 收现比同比+9ppt 达到97%，使前三季度经营现金流同比+32 亿元至-47.6 亿元，单三季度经营现金流同比+1.7 亿元至-8.17 亿元。
发展趋势
零售表现持续亮眼，扩品类空间广阔。我们认为，公司零售端2020 年以来梳理渠道，抓住了瓷砖胶市场扩容的机遇，砂粉与防水配合大举发力，从不到20 亿元收入增长到今年前三季度的76 亿元，在渠道密度、产品梯度、价格竞争力、配送能力、终端客户粘性层面均表现出色，已经形成顺畅动销、顺畅回款的良性循环。我们持续看好公司通过扩渠道、扩品类获得零售的高质量增长。
盈利预测与估值
考虑到需求承压，我们下调2023/24 净利润9/12%至33.4/40.5 亿元，当前股价对应2023/24 年18.6x/15.4x P/E。我们维持跑赢行业评级，下调目标价16%至32 元，对应2023/24 年26x/21x P/E，隐含30%的上行空间。
风险
需求恢复不及预期，零售板块拓展不及预期，市场竞争加剧，原材料上涨。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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