阳光电源(300274)：逆变器+储能出货保持高增 盈利能力提升超市场预期

　　投资要点
　　事件：公司发布23 年三季报，23Q1-3 营收464.15 亿元，同增108.85%；归母净利72.23 亿元，同增250.53%；扣非净利70.75 亿元，同增271.94%。其中23Q3 营收177.92 亿元，同环增79%/11%；归母净利28.69 亿元，同环增147%/0.8%；扣非净利27.93 亿元，同环比152%/-1%，超市场预期。
　　逆变器2023Q3 出货同比高增、毛利率环比小幅提升。2023Q1-3 公司光伏逆变器发货83GW+，同增65%左右，公司预计实现收入165-170 亿元，同增70%左右，其中我们预计2023Q3 收入/出货约65-70 亿元/30GW 左右，地面电站占比为67%，户储逆变器占比尚小但稳步提升，因价格稳定、美元汇率维持高位、运费明显下降、海外占比高，毛利率环比略增，后续我们预计稳中有降。全年看，逆变器出货达120-140GW，其中Hybrid 预计30 万台+，同比有望翻倍，充分体现公司极强的品牌力和渠道力。
　　储能2023Q3 海外高价单交付、毛利率超预期提升。2023Q1-3 公司储能实现收入135-140 亿元，同增170-175%，我们预计确收8-9GWh；单Q3 收入约50-55 亿元，环增8-10%，因部分高价单交付、运费下降、海外占比提升至85%等，毛利率预计环比提升较为明显。2023 年公司预计储能出货15-16GWh，其中大储14Gwh+，户储1-2GWh；2024 年海外利率下行、公司品牌力强，将受益欧美市场保持持续高增，毛利率我们预计稳中有降。
　　电站保持增长、审慎计提资产减值。2023Q1-3 公司电站EPC 实现收入125-130 亿，其中2023Q3收入50 亿元+，环增28%，我们预计部分电站项目盈利好，且户用分布式开发量同比250%+增长，使得2023Q3 毛利率有明显提升。全年我们预计电站开发6GW 左右，同增50%+，户用分布式占比明显提升。针对超过一年未开工的电站业务，公司2023Q1-3 进行约8 亿元审慎减值计提，对盈利有一定影响，越南项目2023Q4 将再次评估，公司预计有所减值。
　　汇兑略有损失导致费用率有所上升。2023Q3 公司期间费用率为14.52%，同环增5.7/5.7pct，主要系本期内产生2 亿元左右汇兑损失，财务费用环比提升4.25pct，主要系售后服务费增长及加大研发投入，销售/管理费率分别环增1.2/0.2pct。因本期销售回款增加，2023Q3 公司经营性现金流-2.2 亿元，较去年同期增加14 亿元，2023Q3 末存货/合同负债分别为269/55 亿元，分别较2023 年初增长41%/增长45%。
　　盈利预测与投资评级：考虑公司业绩超预期，我们上调2023 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润93.4/120.0/150.1 亿元（前值为92.0/120.0/150.1 亿元），同增160%/28%/25%，基于公司逆变器龙头地位，给予2024 年16 倍PE，对应目标价129 元，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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