大全能源(688303)：3Q23业绩基本符合预期 库存改善效果明显

　　3Q23 业绩基本符合我们预期
　　公司公布3Q23 业绩，基本符合我们预期：2023 年前三季度实现营业收入128.78 亿元，同比-47.81%；归母净利润51.15 亿元，同比-66.09%。单三季度，公司实现营业收入35.53 亿元，同比-57.38%、环比-20.48%；毛利率14.94%，同比-65.94ppt，环比-26.97ppt；归母净利润6.89 亿元（包含其他收益3.34 亿元），同比-87.61%，环比-54.53%，盈利端下滑主因三季度硅料价格下行影响。
　　公司3Q23 经营指标回顾：1）出货量：3Q23 实现多晶硅销量6.33 万吨，同比+90.98%、环比+22.72%；根据公司三季报披露，公司4Q23 预计产量为5.9-6.2 万吨，同比+75%~84%、环比+2~8%，预计2023 全年产量为19.6-19.9 万吨，同比+47~49%，全年产量指引较此前1H23 业绩公告（19.3-19.8 万吨）有所上调，我们认为公司新产能逐步放量贡献产量较快增长。2）价格：3Q23 销售均价（不含税）55.63 元/公斤，环比-35.58%。3）成本：3Q23 单位成本约47.77 元/公斤，环比-5.11%，主要受益于新产能投放爬坡和工业硅成本下降。4）盈利：3Q23 公司多晶硅单位净利（归母净利润口径）10.89 元/公斤，同比-93.5%，环比-62.9%。
　　发展趋势
　　硅料保持满产满销，库存去化效果积极。根据硅业协会，3Q23 单晶致密料平均成交价较2Q23 环比下降45.72%于74 元/kg，N/P 平均差价环比上升24.88%于11 元/kg，考虑三季度行业硅料价格下行和公司销售策略影响，公司三季度单位盈利有所承压；根据我们测算，公司3Q23 末在手库存已降至5000 吨左右，整体库存降至一周左右安全水平，库存去化取得积极效果。
　　行业或步入调整期，关注单位盈利波动。向前看，我们判断四季度行业硅料价格或继续回落，主要由于需求端硅片开工率有所下降+供给端硅料厂商检修产能恢复及新增产能投放，行业或步入节奏调整期，建议关注单位盈利边际变化。我们认为公司凭借产品规模、质量、成本优势，单位盈利能力有望保持相对优势，建议关注公司近期：1）投产节奏调整：新疆基地持续满负荷生产，公司预计内蒙一期多晶硅10 万吨于年底爬产完成，带动单位成本有望降低，公司公告内蒙二期10 万吨延迟至2Q24 投产，我们预计公司2023 年底名义产能为20.5 万吨；2）N 型料出货能力较强：公司新建内蒙产能具备100%N 型料生产能力，公司公告三季度N 型硅料销售占比实现倍数级增长，我们认为公司或将进一步收获N 型 :料溢价增量。
　　盈利预测与估值
　　我们维持当前盈利预测不变，当前股价对应2023/2024 年14.3/24.8 倍P/E；考虑行业估值中枢下行，我们下调目标价8%至46.4 元，对应2023/2024 年18/32 倍P/E，较当前股价有29%上行空间。
　　风险
　　硅料新产能落地不及预期，光伏需求不及预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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