深信服(300454)：费用控制得当 安全GPT升级

投资要点：
事件：10 月25 日，公司发布2023 年三季报，前三季度，营业收入48.08 亿元，同比+1.28%；归母净利润-5.46 亿元，同比减亏21.69%。单三季度，营业收入18.74 亿元，同比-3.02%；归母净利润0.08 亿元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润-0.14 亿元，同比减亏54.22%。考虑宏观经济复苏影响，业绩符合预期。
收入短期平淡，合同负债增长。根据公司公告，单三季度，营业收入同比-3.02%，主要系宏观经济温和复苏，下游客户投入较为谨慎，需求恢复缓慢，采购流程拉长。截止2023年三季度，公司合同负债12.95 亿，同比+19.35%，大幅领先收入增长，尽管短期整体收入平淡，按照合同负债来看，预计在手订单较为充裕。
毛利率逐渐企稳，费用结构持续优化。根据公司公告：1）前三季度，毛利率65.12%，同比+2.8pct。单三季度，毛利率66.12%，同比+2.34pct。安全业务毛利率一般高于云计算业务，温和复苏背景安全增长平淡，使得毛利率承压。但实际环比基本持平，预计受益于云计算业务规模化、议价权提升、供应链优化，体现云转型成果。2）费用控制成果显著，前三季度，销售/管理/研发费用分别同比+8.91%/-10.56%/-4.40%，销售端主要系差旅费用增长，实际公司组织能力提升，引入GPT 等新技术加强管理，人均效能提升明显。
净营业周期缩短，现金流改善明显。根据Wind，前三季度，公司净营业周期11.56 天，相比去年同期缩短15.34 天，经营流转速度加快，预示产业链话语权有所提升。根据公司三季报，经营现金流量净额-0.92 亿元，同比+78.88%，现金流获取能力增强，同为验证。
发布安全GPT2.0，赋能安全运营。根据公司官方网站，9 月发布安全GPT2.0，新增安全运营智能驾驶，实现告警和事件的自动化研判、处置、总结， 30 秒研判遏制威胁，单一事件平均闭环时间缩减96.6%，恶意攻击智能拦截率97%，AI 安全能力持续升级。
投资分析意见：宏观经济复苏偏弱，但公司合同负债充足，费用优化明显，四季度为收入核心季度，云转型和AI First 战略不断兑现，有望进一步展现盈利能力，维持盈利预测。
预计23/24/25 年收入85.56/105.51/127.63 亿元，归母净利润3.33/6.78/9.35 亿元。根据可比公司，预计2023 年安全和无线/云计算业务分部估值288/233 亿，整体目标市值520 亿，涨幅空间47%，维持“买入”评级。
风险提示：安全业务恢复较慢；安全与云计算业务竞争加大；头部客户突破缓慢等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

   【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。