招商蛇口(001979)2023年三季报点评：好销售和好货值的正向循环

公司正走在好销售和好货值的正向循环。良好的信用、充足的销售回款和股权融资夯实了企业资产负债表。充分换牌后优质存货组合，保证了公司在去化和结算利润率方面的中长期竞争力。核心区域的优质存量资产、轻重结合也有助于公司行稳致远。
公司三季报实现业绩成长。2023 年1-9 月，公司实现收入758.3 亿元，同比去年下降15.3%。实现归母净利润37.7 亿元，同比去年提升27.5%。前三季度，公司毛利率18.25%，比去年同期下降0.49 个百分点。但少数股东损益占比下降等因素带动公司净利率提升1.67 个百分点至4.97%。四季度预计将是公司结算高峰。
好销售和好货值的良性循环。2023 年1-9 月，公司累计合约销售面积918 万方，同比提升21.9%，合约销售金额2263 亿元，同比提升12.3%，销售表现处于行业领先水平。前三季度，公司销售商品、提供劳务收到的现金1,470.3 亿元，同比提升12.1%。销售回款加上公司良好的信用，有助于公司积极补充优质土储换牌。前三季度，公司拿地相当于销售金额的38%，其中40%的地价款投放于北京和上海两地。由于2022 年之后新增土地储备的质量普遍高于以往，公司资产端低效资产所占比例相对较低，而便于开工和去化的项目占比相对较高。
资产负债表维持稳健。截至2023 年9 月，公司净负债率40%，巩固了健康的资产负债表。前三季度，公司发行境内公开市场债务289.9 亿元，票面利率在2.15%-3.15%之间。公司作为头部央企地产公司，一贯维持优秀的信用形象。
融资性现金流的畅通也进一步提升公司的综合竞争能力。此外，公司于近期公告成功向特定对象发行股份募集配套资金85 亿元，拟用于存量涉房项目、补充流动资金及偿还债务，进一步释放了公司长期可持续发展潜力。
有望进一步受益于REITs 市场发展。截至2023 年3 季度，公司有账面投资性房地产1231 亿元，包括产业园、长租公寓、购物中心、写字楼等，其中不乏优质资产。目前，公司已经拥有招商局商业房托（01503.HK）和蛇口产园REIT（180101.SZ）境内外资产上市双平台。我们认为，公司可能进一步受益于C-REITs 市场的扩容，并完成从重资产开发向不动产资产管理模式转型。公司多元的补充产储备、成熟的多上市平台，都是公司转型的坚实基础。
风险因素：房地产销售市场基本面继续下行的风险。公司不少低效项目还有待开发和结算，可能持续拖累公司盈利水平。公司部分投资性房地产，包括园区资产和写字楼资产需求疲弱，供给不断增加，租金可能下降。
盈利预测、估值与评级：公司正走在好销售和好货值的正向循环。良好的信用、充足的销售回款和股权融资夯实了企业资产负债表。充分换牌后优质存货组合，保证了公司在去化和结算利润率方面的中长期竞争力。核心区域的优质存量资产、轻重结合也有助于公司行稳致远。我们维持公司2023/2024/2025 年EPS预测0.76/1.01/1.20 元。参考行业高信用开发公司如华润置地、越秀地产、华发股份、滨江集团（中信证券研究部预测）等公司当前0.6-1.1 倍的PB 估值，考虑到公司当前PB 估值水平处于近五年3.2%的低分位数，且公司业务布局相对全面，优质资产储备丰富，财务安全度高，我们给予公司2023 年1.2 倍PB，对应目标价15 元/股，维持“买入”的投资评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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