中国国贸(600007)2023年三季报点评:警惕租金后周期下行风险

2023-10-31 20:20:06 和讯  中信证券陈聪/张全国/刘河维
  公司持有北京市CBD 区域的核心不动产资产,专注于经营在手的优质资产,历史上从未有过盲目扩张,是A 股稀缺的“现金牛”企业。但是,公司也面临着写字楼市场整体供求错配的压力,尤其是办公空间需求滞后于经济周期下行的风险。我们维持公司2023/24/25 年1.26/1.39/1.45 元的EPS 预测,我们假设公司按照REITs 市场90%的分红力度,则预计公司2023/24/25 年的每股股利分别为1.14/1.25/1.30 元,参考目前产权类REITs 4.2%的现金分派率,再考虑相关风险因素给予20%的折价,给予公司合理价值219 亿元,下调目标价至22 元/股,对应2023 年17.2 倍PE,仍维持公司“买入”评级。
  营业收入和归母利润稳步增长。2023 年前三季度,公司实现营业收入29.5 亿元,同比增长13.6%;毛利润17.8 亿元,同比增长19.3%;归母净利润10 亿元,同比增长15.3%。报告期内,公司各类资产稳定运营,收入稳定增长。2023年前三季度,公司摆脱租金减免影响,推动毛利率同比提高2.9 个百分点至60.3%;归母净利率同比增长0.5 个百分点至34.0%,公司归母净利率增速慢于毛利率,主要是因为去年收到保险理赔收入约1 亿元,拉高当期净利率。
  写字楼稳定经营,稳定贡献租金收入。2023 年前三季度,公司公告写字楼实现房地产租金收入11.5 亿元,同比增长2.3%。根据高力国际统计,2023 年三季度,北京市甲级写字楼平均租金环比下降2.3%至310 元/平/月,空置率环比提高1.9 个百分点至19.5%。甲级写字楼市场尚未见好转,虽然季度净吸纳量达到16.8 万平,但主要来自于新项目预租去化,新增供应44 万平,空置率持续维持较高水平。不过公司持有的位于北京市核心地段的写字楼表现出较强的韧性,根据公司公告,2023 年前三季度,公司写字楼平均租金达637 元/平/月,出租率96.2%,环比上半年持平均保持稳定。但如果北京市办公需求进一步下行,同时考虑CBD 区域写字楼供给中长期仍有增加趋势,未来公司租约集中到期时,平均租金和空置率也可能面临压力。
  核心地段稀缺资产,购物中心稳定运营。2023 年前三季度,公司公告购物中心实现房地产租金收入9.0 亿元,同比增长10.5%,主要是去年公司对部分租户实施了租金减免,同时基于租户营业额的提成租金收入减少导致的。根据公司公告,2023 年前三季度公司购物中心平均租金1,271 元/平/月,环比增长1.1%;出租率98.7%,环比降低0.1 个百分点,处于出租率的正常波动范围。根据北京商务局,2023 年前三季度,共有718 家品牌首店落户北京,同比增长16.6%。
  我们认为,公司所持有的国贸商城是北京市CBD 区域稀缺的购物中心标的,周边写字楼和住宅人流密集,公司凭借重奢和中高端的产品定位,受益于北京持续复苏的消费需求。
  公寓和酒店持续恢复。2023 年上半年,公司公告公寓实现房地产租金收入1.3元,同比增长16.5%。2020 年完成装修升级以来,国贸公寓保持复苏趋势。根据公司公告,2023 年前三季度,国贸公寓平均租金370 元/平/月,环比上半年的371 元/平/月小幅下降;出租率84.4%,环比提升2.3 个百分点。根据北京市文旅局,2023 年前三季度,北京市旅行社接待游客344 万人,同比增长959.2%。
  展望全年,随着北京市人员流动加速,商务及旅游出行需求增加,我们预计公司公寓及酒店业态经营将持续恢复。
  偿还借款提高投资人收益,核心资产稳定创造现金流入。根据公司公告,截至2023 年三季度末,公司在手货币资金37.9 亿元,同比增长17.7%;有息负债16.0 亿元。根据公司公告,2023 年7 月公司偿还长期借款5 亿元,按截至2023年10 月30 日的收盘价测算,公司2022 年股息率为3.7%,低于该借款4.0%的利率,提前偿还有利于提高公司ROE 和股东回报。公司公告2023 年前三季度销售商品、提供劳务现金流入31.8 亿元,同比增长17.3%;经营性现金流净额16.1 亿元,同比增长2.2%。
  风险因素:北京市场写字楼供给充裕,但办公需求的下行往往滞后于经济周期的下行,市场新增需求低迷,且以续约和降本增效为主,公司写字楼租金可能下行,空置率可能提升的风险。尽管公司所持的各类核心物业是抗风险能力最强的物业之一,但仍有可能在遭遇租金下行和空置率上升的困扰。
  盈利预测、估值与评级:公司持有北京市CBD 区域的核心不动产资产,专注于经营在手的优质资产,历史上从未有过盲目扩张,是A 股稀缺的“现金牛”企业。但是,公司也面临着写字楼市场整体供求错配的压力,尤其是办公空间需求滞后于经济周期下行的风险。我们维持公司2023/24/25 年1.26/1.39/1.45 元的EPS 预测,我们假设公司按照REITs 市场90%的分红力度,则预计公司2023/24/25 年的每股股利分别为1.14/1.25/1.30 元,参考目前产权类REITs4.2%的现金分派率,再考虑相关风险因素给予20%的折价,给予公司合理价值219 亿元,下调目标价至22 元/股,对应2023 年17.2 倍PE,仍维持公司“买入”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。
(责任编辑:王丹 )

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