天目湖(603136)：三季度经营表现平稳 国资入主未来资源整合成长可期

　　第三季度收入超2019 年同期，净利润相对平稳。2023Q3，公司实现收入1.92亿元/+24.40%，较2019Q3 增14.79%；实现归母/扣非净利润0.58/0.55 亿元，同增+2.57%/+1.20%，较2019Q3 各减少5.91%/9.77%；略低于我们三季报前瞻的预测。2023 年前三季度，公司实现收入4.75 亿元/+95.52%，较2019 年同期+22.72%；实现归母/扣非净利润1.20/1.14 亿元，同比扭亏为盈，较2019年同期+4.44%/+1.45%。前三季度收入增长较快，净利润恢复相对平稳。
　　新项目增加助推收入增长，折摊人工等增加致净利率不及2019 年同期。具体看，伴随景区项目丰富尤其酒店升级扩容等，公司今年前三季度整体收入超2019 年同期，其中持续升级的竹海片区景区、酒店等收入增长较快，而传统观光为主的山水园景区及水世界等表现预计相对平稳。同时，新项目增加带来的折摊和人工成本增加，影响盈利能力。2023Q3，公司毛利率59.80%/+4.61pct，较2019Q3 减少13.92pct；公司净利率34.69%/-4.58pct，较2019Q3减少6.40pct。本质而言，由于今年暑期部分优质客群中长途分流和阶段天气扰动等，导致公司旗下景区提质增效后的客流和收益潜能未能充分发挥。
　　储备项目推进助力中线成长，国资入主有望强化区域资源整合成长。结合我们的持续跟踪，四季度公司有望进一步强化营销引流，不断与时俱进调整自身经营策略，利用温泉等资源组合拳推广，以实现淡季不淡。同时，公司持续巩固根据地，公司将重点推进平桥漂流项目开业工作，预计2024 年有望投入运营，进而带来未来新的增长点。此外，公司南山小寨二期项目推进，积极筹备御水温泉三期工作等，中长线动物王国项目还有望带来新看点。同时，地方国资入主后，今年11 月6 日临时股东大会有望确定公司国资入主后新一届董事会名单，未来预计将立足“国资入主资源优势+原有经营管理优势”有望持续谋发展，预计景区乃至周边资源整合有望进一步全面强化，进而助力公司中长线持续成长。
　　风险提示：宏观系统性风险，外延扩张、新项目不及预期，股东减持风险等。
　　投资建议：综合公司三季度经营表现及中长途阶段分流周边游等影响，下调公司2023-2025 EPS 至0.79/1.12/1.38 元（此前EPS 为0.87/1.13/1.39 元），对应PE 为24/17/14x。公司立足一站式度假模式深度耕耘，景区内容持续优化，管理运营能力稀缺，地方国资入主后未来区域内资源支持有望全面加速，可进一步跟踪国资入主后的企业治理效能变化，维持“买入”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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