森马服饰(002563)：全域融合成效显著 Q3业绩显著提升

　　23Q3 收入同增1.1%，归母净利同增89.4%
　　公司23Q1-3 收入88.98 亿，同减0.5%，23Q1/Q2/Q3 收入及同比增速分别为30.02 亿（yoy-9.3%），25.58 亿（yoy+9.7%），33.38 亿（yoy+1.1%）；23Q1-3 归母净利8.32 亿，同增206.5%，23Q1/Q2/Q3 归母净利润及同比增速分别为3.11 亿（yoy+48.9%），2.05 亿（yoy+295.8%），3.16 亿（yoy+89.4%）；23Q1-3 扣非归母7.76 亿，同增355.5%，23Q1/Q2/Q3 扣非归母净利及同比增速分别为2.92 亿（yoy+58.3%）， 1.87 亿（yoy+217.5%）， 2.96 亿（yoy+103.7%）。
　　23Q1-3 毛利率44.1%同增3.7pct，净利率9.3%同增6.5pct23Q1-3 销售费用率24.2%，同减1.8pct；管理（包含研发）费用率7.0%，同减0.3pct；财务费用率-1.1%，同减0.8pct，主要系23Q1-3 公司定期存款利息收入增加所致。23Q1-3 投资活动产生的现金流量净额变动-52.9%，主要系收回银行理财减少所致。
　　多维度毛利率增长，盈利水平显著提升
　　对比去年同期，23Q1-3 公司线上、线下、直营、加盟、休闲服饰、儿童服饰6 个维度毛利率都实现正增长。1）销售渠道方面，线上销售实现毛利率42.3%，同比增长4.9pct，线下直营销售实现毛利率68.8%,同比增长3.2pct，加盟销售实现毛利率39.4%，同比增长3.5pct；2）产品方面，休闲服饰实现毛利率39.4%，同比增长0.9pct，儿童服饰实现毛利率46.4%，同比增长5.0pct。
　　搭建线上线下全渠道零售体系，积极开拓海外业务公司零售渠道从线下门店销售模式，已经发展成建立包括专卖店、商超百货、购物中心、奥特莱斯、电商、小程序等在内的线上线下全渠道零售体系，全方位地触达消费者。截至23 年9 月，公司拥有店铺8274 家，23Q1-3店铺净增加134 家，预计23 年净开店200 至300 家。此外，公司积极响应“一带一路”战略，积极开拓海外市场，在发展亚洲市场基础上，进一步将品牌的产品优势、设计优势及成熟的供应链体系创新运用于非洲和东南亚市场，期望海外业务成为公司利润新增长点。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　公司拥有两个主要品牌，其中森马品牌位居本土休闲装品牌龙头地位，巴拉巴拉品牌占据童装市场绝对优势，连续多年国内市场份额第一。随着消费市场进一步扩大以及资源向优势企业集中，森马品牌和巴拉巴拉品牌在现有竞争优势的基础上，将迎来进一步的发展机遇。此外，23Q3 零售终端逐月改善，表明零售市场当下复苏恢复的趋势良好，四季度有望取得更好的结果。考虑到公司业绩（23Q3 收入小幅同增1.1%，归母净利同增89.4%），我们调整盈利预测。预计23-25 年公司归母净利为12.30/14.25/16.41 亿元（前值为10.20/12.70/14.68 亿元），EPS 分别为0.46/0.53/0.61 元/股，对应PE 分别为14/12/10x。
　　风险提示：宏观经济波动，品牌运营，原材料价格变动，存货管理及跌价，进出口贸易等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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