天味食品(603317)：利润弹性释放 并购布局B端

事件概述
公司23Q1-Q3 实现营收22.34 亿元，同比+17.04%，归母净利润3.20 亿元，同比+31.16%，扣非归母净利润2.81 亿元，同比+30.11%。据此推算，公司23Q3 实现营收8.08 亿元，同比+16.39%，归母净利润1.13 亿元，同比+44.06%，扣非归母净利润1.03 亿元，同比+47.64%。
分析判断:
中式餐调发力，电商渠道高增
分产品来看，公司23Q1-Q3 火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱/其他品类分别实现销售8.5/11.2/1.8/0.3/0.3/0.1 亿元，分别同比+6.0%/+26.2%/+31.1%/-4.5%/-6.8%/-6.7%，其中23Q3 火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱/其他品类分别实现销售3.0/3.3/1.6/0.07/0.1/0.05 亿元，分别同比-6.0%/+41.2%/+17.7%/+438.0%/+48.4%/+5.8%。中式菜品调料增速较高，我们预计主因：1）食萃并表有所贡献；2）新品零添加“不辣汤”铺市有所贡献。火锅底料营收同比有所回落，我们预计主因消费景气回落及去年较高基数所致。同时考虑到Q3 为火锅消费淡季，对公司全年销售影响不大，旺季销售表现仍值得期待。
分渠道来看，公司23Q1-Q3 经销商/定制餐调/电商渠道分别实现销售17.1/2.3/2.3 亿元，分别同比+9.8%/+23.3%/+102.8%，其中23Q3 经销商/定制餐调/电商渠道分别实现销售6.1/0.9/0.9 亿元，分别同比+8.4%/+16.4%/+91.0%。电商渠道增速较高，我们预计主因食萃并表所致，未来随着食萃与公司协同性进一步增强，持续看好公司电商渠道发展。
毛利率提升显著，利润弹性释放
成本端来看，公司23Q1-Q3/23Q3 毛利率分别为36.89%/38.06%，分别同比+2.6%/+5.4%，毛利率水平有所提升。我们预计主因：1）毛利较高的中式菜品调料增长拉动；2）大宗原材料成本稳中有降。费用端来看，公司23Q1-Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为14.1%/6.6%/1.2%/-0.4%，分别同比-0.3/+1.5/-0.04/+0.4pct，其中23Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为15.6%/5.9%/1.1%/-0.4%，分别同比+3.0/-0.3/-0.01/+0.1pct。23Q3销售费用率提升较多，我们预计主因新品铺市推广拉动。从整体费用率上看，公司23Q1-Q3/23Q3 整体费用率水平分别为21.49%/22.28%，分别同比+1.5/+2.7pct。利润端来看，公司23Q1-Q3/23Q3 归母净利润率分别为14.3%/13.9%，分别同比+1.5/+2.7pct，均有所提升，利润弹性有所释放。
并购食萃布局B 端，期待高速增长
据公司23 年半年报披露，公司完成食萃食品并购项目。根据公司就收购食萃相关事项的监管函回复披露信息，食萃食品是“复合调味品互联网小B 端”领域的头部企业，旗下近90 个产品品类、近200 个SKU，已为全国超过10 万个餐饮终端门店提供服务。根据该回复披露信息，食萃食品2020-2022 年营业收入分别为3888/6558/8981 万元，实现净利润227/219/687 万元。根据公司与食萃食品设定的业绩承诺条款，23/24/25年标的公司净利润应不低于3000/3700/4500 万元，今年1-8 月食萃已实现净利润2476 万元，我们认为其今年完成业绩承诺可能性较大，且食萃与公司在产品端和渠道端均有较强互补性，有望成为公司B 端业务快速增长的动力来源，未来成长性值得期待。
投资建议
参考公司最新财务数据，同时考虑到公司自身经营节奏，我们将公司23-24 年营收为32.74/39.13 亿元的预测下调至31.88/39.00 亿元，将25 年营收为46.27 亿元的预测上调至47.41 亿元；将公司23-25 年EPS 为 0.57/0.74/0.91 元的预测下调为0.41/0.52/0.66 元，对应11 月6 日收盘价14.92 元，PE 分别为36/29/23倍，维持“买入”评级。
风险提示
产品动销不及预期、收购磨合进度不及预期、原材料价格变动风险
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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