江苏吴中(600200)：前三季度扭亏为盈 医美加码重组胶原蛋白布局

　　核心观点
　　公司深耕医药行业二十余年，2020 年确立“医药+医美”的发展战略，2021 年切入医美生科市场，通过代理、合作、自研全方面布局再生材料、重组胶原蛋白、玻尿酸等多款注射剂及辅助产品的临床研究。23Q3 公司营收4.03 亿元/-32.2%，主要系贸易业务收入下降拖累；23Q1-3 公司归母净利润0.11 亿元、扭亏为盈。
　　公司医药业务恢复势头良好，2023Q1-3 医药业务营收13.02 亿元/+46.3%；依托药企基因快速切入医美赛道，重点聚焦非手术类医疗美容上游产品端，其中玻尿酸已完成临床入组、童颜针“爱塑美”已收到国家药品监督管理局的进口医疗器械注册申请受理通知书，公司与南京东万生物签署《投资及技术合作协议》、加速布局重组胶原业务。后续展望，医药板块基本盘稳健增长，医美板块童颜针&玻尿酸&重组胶原蛋白等管线加速布局、有望贡献业绩增量。
　　事件
　　1.公司发布对外投资公告：公司全资子公司吴中美学与南京东万生物技术有限公司签署了《投资及技术合作协议》，1）吴中美学以以1000 万元认购南京东万新增注册资本56.69 万元（对应每1 元注册资本价格为17.64 元，南京东万投后估值为5 亿元）；2）并取得南京东万重组人胶原蛋白原料在合作领域内的独家经销权与独家开发权。
　　2.公司发布2023 年三季报：23Q1-3 营收15.03 亿元/+8.91%，归母净利润0.11 亿元（去年同期为-0.47 亿元），扣非归母净利润-0.14 亿元（去年同期为-0.56 亿元）；经营活动净现金流为-2.87亿元，加权ROE 为0.60%/+3.16pct；基本EPS 为0.015 元/股。
　　简评
　　23Q3 营收和业绩有所承压，前三季度净利润扭亏为盈。23Q3 公司营收4.03 亿元/-32.2%，主要系贸易业务收入下降拖累；23Q1-3公司归母净利润0.11 亿元、扭亏为盈，其中23Q3 为-0.16 亿元、仍有所承压。23Q3 公司毛利率29.49%/+4.67%、净利率-4.19%/+0.43pct。
　　医药业务恢复势头良好，深入完善医美赛道产品管线布局。公司深耕医药行业二十余年，2020 年确立了“医药+医美”的发展战略，2021 年切入医美生科市场，通过代理、合作、自研全方面布局再生材料、重组胶原蛋白、玻尿酸、利丙双卡因乳膏、溶脂针等多款注射剂及辅助产品的临床研究。其中：1）医药领域：吴中医药已形成以“抗感染类/抗病毒、免疫调节、抗肿瘤、消化系统、心血管类”为核心的产品群，2023Q1-3 医药业务营收13.02 亿元/+46.3%，医药工业营收4.74 亿元/-4.2%、医药商业营收8.28 亿元/+109.4%，公司坚持投入医药研发，2023Q1-3 累计研发投入3257.54万元，其中费用化金额2600.84 万元，资本化金额656.70 万元。2）医美领域：公司依托药企基因快速切入医美赛道，重点聚焦非手术类医疗美容上游产品端。具体包括：①通过尚礼汇美稳步推进其引进的韩国医美企业Humedix 最新一款注射用双相交联含利多卡因透明质酸钠凝胶产品的临床工作，截至23H1，已完成临床入组；②通过达透医疗稳步推进其引进的韩国公司RegenBiotech,Inc 一款聚双旋乳酸产品AestheFill 在中国大陆地区的独家销售代理权，目前代理童颜针已收到了国家药品监督管理局（NMPA）的进口医疗器械注册申请受理通知书，预计上市后将增厚公司业绩。
　　医美重组胶原业务加速布局，吴中美学与南京东万生物签署《投资及技术合作协议》。公司自研胶原蛋白布局顺利，依托旗下中凯生物制药厂先进工艺深度布局重组胶原蛋白的研发及产业化，其中：①2022 年7 月，吴中美学与浙江大学杭州国际科创中心成立了“生物与分子智造平台-吴中美学重组胶原蛋白联合实验室”，开展重组胶原蛋白创新型研究；②从海外独家引进了具备三聚体结构的重组III 型人源化胶原蛋白生物合成技术；③2023 年10 月，子公司吴中美学与南京东万签署《投资及技术合作协议》，双方将协同推进基于重组I 型人胶原蛋白的医美植入剂产品的临床研究，公司获得了重组人胶原蛋白原料在合作领域内的独家经销权与独家开发权（该重组人胶原蛋白由中国食品药品检定研究院出具的检测报告认为其具有胶原蛋白三螺旋结构），并委托东万基于该重组人胶原蛋白原料开发相关III 类医疗器械产品。此次合作有助于公司进一步拓展注射类上游产品管线，丰富公司在重组胶原蛋白领域的矩阵布局。
　　展望后续，医药板块基本盘稳健增长，医美板块童颜针&玻尿酸&重组胶原蛋白等管线加速布局、有望贡献业绩增量。公司坚持以“医药+医美”为核心的发展战略，一方面医药业务保持良好恢复势头，公司重点聚焦高端仿制药、首仿药、专科用药，稳步推进创新药研发，大力推进注射剂、片剂等品种的一致性评价，将为公司未来核心竞争力的提升提供更多产品支持；肿瘤治疗创新药YS001 胶囊的一期临床试验剂量递增研究按照项目计划顺利推进。另一方面，公司医美业务管线布局丰富，其中童颜针流程顺利、胶原蛋白正在加速推进，后续有望贡献长期增长动力。
　　投资建议：预计2023-2025 年公司营收22.80、28.52、33.18 亿元，同比+12.5%、+25.1%、+16.3%，归母净利润为0.25、1.36、2.22 亿元，同比+133.1%、+437.9%、+63.5%，对应24、25 年PE 为51X、31X，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　其中，假设：1）医药：预计2023-2025 年营收增速为15%、12%、10%，对应毛利率基本稳定；2）贸易：
　　预计2023-2025 年营收增速为5.0%、3.0%、3.0%，预计毛利率基本保持稳定；3）医美业务：预计2023-2025年营收为0.1、3.65、6.45 亿元，主要包括童颜针、玻尿酸和其他胶原蛋白产品，毛利率不断提升。
　　风险提示：
　　1）产业政策影响：医药行业是受国家政策影响最深刻的行业之一，涉及国家医保、卫生健康、药品监管、工业和信息化、科技和知识产权等多个政府部门、部委和机构。在“三医联动”愈发紧密的大环境下，国家和地方的药品集中带量采购、合理用药和限制辅助用药政策、医疗费用增速控制、医保支付方式和支付价格调整、基药目录调整、医保目录向性价比高的创新药倾斜、生物安全和环保等系列新政策的实施及推进，都关系到整个医药行业的生产成本和盈利水平，行业竞争格局持续翻新。因公司医药业务营收占比在70%以上，其中2021、2022 年营收为12.91、14.21 亿元，营收占比72.7%、70.1%，若医药行业政策变化，如医药业务营收下降5%、10%、20%，对应公司营收将-3.5%、-7%、-14%。
　　2）科技创新风险：药品若出现研发进度和方向与未来市场需求不相符、亦或新药上市后因竞争加剧等因素导致销售不畅，均可能影响到前期投入的回收和经济效益的实现，进而对本公司的盈利水平和发展构成不利影响。
　　3）医美业务研发和推进不达预期：公司目前正在加强现有研发项目的管理，加速推进已有产品管线的研发和临床注册进度。若医美业务研发和推进不达预期，或将影响2023-2025 年后续营收预期。2022 年公司医美业务营收仅27 万元，若后续医美业务不达预期，如2024-2025 年医美业务仅为预测的50%，则对应整体营收-6%、-9%。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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