江海股份(002484)：国内铝电解电容龙头 新业务打开增长空间

　　江海股份为国内铝电解电容龙头企业，逐步开启多元化布局，在铝电解电容、薄膜电容和超级电容三大领域均实现规模化量产与稳定出货，产品品类丰富具有国际竞争力，覆盖包括电动车、风光储、服务器等多个下游领域，受益国产替代与新兴领域两大发展主线，在存量与增量市场均前景广阔。我们预计公司2023-2025 年营收分别为53.70/67.50/83.56 亿元，归母净利润分别为8.01/10.15/13.28 亿元，我们给予公司2024 年PE 为22x，对应目标价格为26 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　 老牌铝电解电容龙头，产品布局完善。江海股份是国内铝电解电容龙头企业，公司产业链布局完善，已成为全球少数同时覆盖铝电解电容器、薄膜电容器、超级电容器三大类电容器的企业之一，工业类电容器的技术性能和产销量位列同行前茅。2022 年公司营收和归母净利润分别为 45.2 亿元和 6.61 亿元，同比增长27.4%和 52.0%。随着规模效应逐步显现，叠加上游原材料自供能力的提升，未来公司盈利能力有望进一步加强。目前，公司客户范围覆盖诸多细分产业一线品牌，并朝着工业自动化关键部位以及电动汽车、充电桩、风光储、服务器等高成长方向不断进发开拓。
　　 高功率市场引领需求，电容市场规模持续扩容。电容器在电源电路中发挥储能、滤波、调谐、旁路和耦合等功能，具有形态多样和用途广泛的特点。前瞻产业研究院测算，2020 年中国电容器市场规模约为 1160 亿元，新能源车（ECU/逆变器）、充电桩（模块）、风光储（逆变器）、服务器（CPU/GPU）为电容下游行业主要新兴增长点：光伏方面，薄膜电容可起到滤波、缓冲、抑制干扰等作用，车载方面，ECU 等领域带来铝电解电容需求的提升，而薄膜电容则主要应用于车载逆变器当中；充电桩方面，铝电解电容凭借其容量优势多有应用。
　　近年来，高功率（高压快充）、高稳定（新型服务器）的场景出现，给电容带来广阔的发展前景。
　　 成本控制优异，存量市场量利齐升。铝电解电容方面，电极箔占其成本的60-70%。公司后向一体化延伸产业链，整体电极箔自供率已达 75%，在实现原材料供应可控的基础上，提升了成本端的竞争优势。此外，公司在核心材料/电价端推动成本持续优化，助力毛利率持续改善。
　　 持续拓展新品，再造一个江海。公司下游新能源应用增长强劲，全球光伏逆变器前 10 大厂商中已有 7 家成为了公司客户，我们测算公司整体业务中风光储/新能源车营收分别占比40%/10%。公司薄膜电容业务内生外延式发展，持续中标多个汽车品牌和电驱动器厂商项目，定增项目落地后可达百万产能；公司MLPC 产品适配服务器电源低电压大电流环境，目前已给多家服务器厂商批量供货，未来将持续受益大数据中心需求提升。
　　 风险因素：原材料涨价超预期；新能源需求不及预期；工控需求不及预期；行业竞争加剧；公司产能扩张不及预期；公司新客户开拓不及预期。
　　 盈利预测、估值与评级：公司主要从事各类电容产品的研发、生产及销售，经过多年的积累已成为中国大陆电容龙头企业，在铝电解电容、薄膜电容和超级电容三大领域均实现规模化量产与稳定出货。其产品覆盖下游多个领域，品类丰富具有国际竞争力，引领国产替代与新能源两条发展主线之路，在存量与增量市场均前景广阔。我们预计公司2023-25 年营收分别为53.70/67.50/83.56 亿元，归母净利润分别为8.01/10.15/13.28 亿元。估值方面，我们选取A 股布局电容器业务的艾华集团、法拉电子、铜峰电子、三环集团作为可比公司，4 家公司 2024 年平均 PE（Wind 一致预期） 为22x，4 家公司的PEG（Wind 一致预期）平均值为1.1x，考虑到公司产品线覆盖广且在新能源领域竞争力强，随　　着新能源领域的快速发展以及薄膜电容和超级电容的高增长，我们给予公司2024 年PE 为22x（对应2024 年1.1 倍PEG），对应目标价26 元，首次覆盖，给予“买入”评级。
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