聚和材料(688503):银浆赛道龙头 产业转型充分受益

2023-12-04 07:35:04 和讯  中泰证券曾彪/吴鹏
  聚和材料:深耕正面银浆领域,跃居行业龙头。公司于 2015 年成立,2021 年成为全球最大的光伏正面银浆厂商,2022年挂牌上市,目前拥有光伏银浆、泛半导体元器件浆料、胶水及胶粘产品等业务,其中银浆业务收入贡献超 95%。2018-2022年公司营收和归母净利润年CAGR分别为133.7%/197.4%,23年前三季度分别达74.0/4.4亿元,同比增长51.6%/45.5%,主要受益下游光伏装机快速增长。
  行业:光伏景气高升奠定需求,N 型趋势明确优化结构。光伏装机需求提升叠加 N 型转型趋势,推动光伏银浆需求总量增长+需求结构优化,我们预计2021-2025年全球光伏正银需求 CAGR 为 39%,到 2025 年全球光伏正银需求量达到 7390 吨,其中 T OPCon 银浆占比达 56%,HJT 银浆占比达 20%。
  公司:产品+客户筑稳市场地位,规模+降本扩大盈利空间。
  (1)产品性能行业领先,核心技术助力提质增效:公司产品涵盖PERC/TOPCon/HJ T/XBC 相关产品并仍在持续迭代中。在电池转换效率、单位耗量、拉力等关键指标优于竞品。同时,公司技术储备深厚持续赋能,截止到 2023H1,累计获得专利数 335项,远超同行,并且加快技术产业化推进,协助客户降本增效。
  (2)客户积累深厚,TOPCon市占率持续提升:公司深耕行业多年,积累通威太阳能、晶科能源、天合光能、东方日升等众多优质客户。在下半年TOPCon电池产能快速释放背景下,凭借优秀的商务资源持续导入大客户,TOPCon 银浆产品出货占比由Q1 10%提升至 Q3 35%,市占率由 Q1 末 25%左右提升至 Q3 末 30%-40%。预计后续随着 TOPCon 产能进一步放量,公司有望凭借强大的市场地位享受增量红利。
  (3)产销端增长迅速,业绩提升领跑同行:2022年,正面银浆销量1374吨,全球市场占有率达到 41.40%,维持行业第一宝座。截止目前,年产 3000 吨导电银浆建设项目(二期)已在今年9月完全投产,产能达 3000 吨/年,泰国工厂600 吨项目于 11月正式出货,宜宾工厂 500 吨规划也已启动,预计于 2024H1 投产,届时公司将完成工国内外4100吨的银浆产能布局,有效适配行业需求。此外,在竞争加剧背景下,公司凭借更强费用控制能力和突出的规模效应,盈利水平表现优于同行。
  (4)积极布局上游银粉,有望实现保供应+降成本:进口银粉与国内银粉价差300-500元/KG,而银粉是银浆成本最主要来源,因此进口替代是必然趋势。公司持续推进银粉国产化,目前 PERC 银粉几乎 100%国产化+TOPCon 整体国产化率 50%,同时配合上游供应链延伸双管齐下,收购江苏连银并着手建设千吨级电子级银粉生产线,以及通过子公司德力聚拟投资 12 亿元建设年产 3000 吨电子级银粉生产项目,预期 24 年产能逐步释放,自供比例不断提升将进一步分享利润红利。
  盈利预测:我们预计公司2023-2025年实现营收108.4/149.3/186.5亿元,同比增长67%/38%/25%;2023-2025年实现归母净利润 6.2/8.5/10.2亿元,同比增长58%/37%/21%,当前股价对应 PE 分别为 15.5/11.3/9.4 倍。公司光伏导电银浆业务领跑行业,看好高景气赛道价值龙头,未来产品技术+客户渠道+规模优势+降本多方驱动业绩增量,首次覆盖,给予“买入”评级。
  风险提示:光伏装机需求不及预期、原材料价格波动、市场竞争加剧、市场空间与行业规模测算偏差、研究报告使用公开资料可能存在参考信息滞后风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。
(责任编辑:王丹 )

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