证券行业专题报告：公募费改二阶段：模式变革

　　投资要点
　　事件概况：2023 年12 月8 日，证监会就《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定（征求意见稿）》公开征求意见。《规定》共十六条，主要内容包括：一是合理调降公募基金的证券交易佣金费率；二是降低证券交易佣金分配比例上限；三是强化公募基金证券交易佣金分配行为监管；四是明确公募基金管理人证券交易佣金年度汇总支出情况的披露要求等。
　　事件点评：
　　1、公募基金改革的阶段
　　证监会7 月8 日发布公募基金费率改革工作安排，将针对基金公司的管理费用、交易费用、销售费用进行分阶段改革。2023 年7 月的一阶段改革中，主动权益类基金的管理费率、托管费率将统一降至不超过1.2%、0.2%，在完成一阶段的基金公司管理费率下调后，2023 年12 月8 日，证监会就《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定（征求意见稿）》公开征求意见，主要针对交易费用进行改革，公募基金费率改革二阶段开启，我们认为此次改革将对基金公司、证券公司的业务模式都产生影响。
　　2、基金公司的模式变化
　　基金公司的收入、成本拆分：①管理费收入：基金公司的主要收入来源是管理费，占总营收比重约八成，23H1 市场上基金公司的总管理费收入为711 亿元。
　　②显性成本：基金公司显性成本的主要项目包括员工成本以及客户维护费等，其中23H1 客户维护费合计206 亿元，占管理费的比重约29%。③隐性成本：征求意见稿中提及严禁交易佣金分配等与基金销售规模、保有规模挂钩，严禁使用交易佣金向第三方转移支付费用，可以推测除了体现在报表上的显性成本外，市场上存在通过交易佣金支付了代销机构的渠道佣金、第三方服务费用的现象。3H1公募平均佣金率为0.074%，支付给券商的交易佣金总和为96 亿元。由于交易佣金是从基金资产中扣除的，本质上是基民承担了基金公司支付给渠道、第三方服务机构的部分费用。
　　二阶段改革的影响：若渠道费用以后成为基金公司的显性成本，在收入不变的情况下，利润水平将下滑，尤其是中小基金公司的经营将更加困难，未来基金公司可能会产生不同的应对方法。（1）选择券结模式：在分仓佣金分配上限下调至15%的情况下，券结模式豁免上限的优势将更加凸显，弥补券商股东部分佣金减少的损失。（2）做强产品与直销：提高产品吸引力及直销能力，降低对渠道的依赖度。（3）压缩其他成本：渠道成本抬升后，基金公司有压缩其他成本（如降低员工成本、减少第三方服务的使用）的可能。
　　3、证券公司的模式变化
　　券商来自于公募基金的业绩拆分：①代销金融产品收入：券商销售基金的收入主要包括认申购费、尾随佣金，计入代销金融产品收入中。23H1 上市券商代销金融产品收入57 亿元，假设代销金融产品中代销公募基金的收入占比为60%，即23H1 代销公募基金产品收入为34 亿元。②渠道佣金：上文提及，市场上存在交易佣金中有部分支付给渠道的现象。③参控股公募基金的贡献：券商布局公募领域较积极，多家上市券商旗下的基金公司对其产生可观的利润贡献。④交易佣金收入：23H1 行业内券商交易佣金收入合计96 亿元，部分基金公司对其券商股东分配的佣金占比较高。
　　二阶段改革后可能的变化：（1）收入盘子变小：若以0.046%的费率进行测算，23H1 的佣金将下滑38%至59 亿元。（2）研究业务变化：短期来看，若新规落实，交易佣金不能用于支付销售服务，短期内市场上研究佣金的总规模或将小幅上升。长期来看，基金公司或将青睐券结模式，交易佣金仍将在多部门之间分配，研究所的佣金收入有下滑的可能。（3）基金销售服务变化：①提高代销能力，提高代销收入从而弥补部分减少的渠道佣金。②发展基金投顾，从“卖方模式”向“买方模式”转型。（4）参控股基金公司的利润贡献变化：基金公司的净利润可能受到管理费率下降、渠道佣金成为显性成本等因素影响而下滑，将使得基金利润贡献度较高的券商净利润短暂承压，但长期仍有望享受居民财富管理需求增长的红利。
　　投资建议
　　长期来看，公募基金费率改革以及交易管理等新规将规范交易、投研、销售环节，利好基金、证券行业走高质量发展之路。券商结算、基金投顾等模式或将更受青睐，头部券商在提供综合服务方面更具备优势，推荐中信证券、华泰证券，中金公司H。若在规范发展、降低费率让利投资者的情况下，基金行业景气度提高，则财富管理类券商将有较高弹性，推荐东方财富、广发证券、东方证券。
　　风险提示
　　宏观经济大幅下降，改革效果不及预期；数据测算偏差风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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