集海资源(02489.HK)：民营金矿开采龙头赴港上市，长期成长性可期

今年年初以来，随着美联储加息周期接近尾声叠加地缘冲突避险情绪，国际黄金价格从1800美元一度飙升至2150美元的历史新高水平，上海黄金期货价格更是已经创下13年来的新高。

在金价有望再走高之时，一些黄金相关企业比如集海资源（02489.HK），向港交所递交招股书并通过聆讯，大步迈向资本市场。

这意味着，集海资源作为山东第三大黄金开采公司，也成为了山东省第一家赴港上市的民营黄金开采公司，手握相对稀缺的黄金采矿权。据了解，招金集团香港子公司是其IPO基石投资者，也体现出对集海资源基本面和发展前景的肯定。

那么回到财务数据上看，集海资源的成色究竟如何？

业务经营稳健，毛利率处于行业第一梯队

1、营收利润表现稳健

招股书显示，2020年、2021年、2022年及2023年上半年，集海资源分别实现营收约3.61亿元、2.48亿元和4.18亿元、1.97亿元，实现归母净利润约0.82亿元、0.42亿元、0.83亿元、0.37亿元。

营收、利润在2021年受到生产以及市场价格等影响，出现了小幅波动，但几年下来，营收规模仍然十分可观，表现稳健。

2021年，山东省、河南省两个黄金生产大省的阶段性停产，各家的黄金产量普降。加上黄金投资情绪降温，中国黄金现货价格呈下降态势，从2020年12月31日的392.4元/克回落至2021年12月31日的373.9元/克，最终多个外部因素导致集海资源的业绩出现波动。

所以也能发现，之后全球黄金价格上涨，生产经营稳步恢复，外部负面因素消除，集海资源2022年的收入明显反弹，同比大幅增长68.55%。

此外，因为2023年下半年金价大幅上升，叠加“金九银十”消费旺季，或许集海资源2023年全年收入仍是相当乐观。

2、毛利率处于行业第一梯队

招股书显示，2020年、2021年、2022年及2023年上半年，集海资源黄金销售的毛利率分别为54%、56.5%、52.2%、47%，近几年维持在50%左右波动。

对比其他龙头，2023年上半年，紫金矿业的矿山产金的毛利率为47.09%，2022年上半年为51.02%；同时期，四川黄金的毛利率为44.58%，2022年上半年为49.28%。由此可见，集海资源的毛利率水平虽有波动，却依然保持在行业龙头水平。

这与集海资源出色的成本把控能力密不可分。原材料成本一直是黄金生产成本的最大组成部分，而公司的经营模式在于自行包揽所有的采矿工作，这样不采取第三方外包的形式自然控制了黄金生产成本。

招股书显示，公司2022年平均生产成本约为186.3元/克，低于弗若斯特沙利文报告提到的行业平均水平298.0元/克，这也就是为何其毛利率能处于行业第一梯队。

3、产能“拉满”等待进一步扩采

2022财年，集海资源选厂加工的矿石已达199.1万吨/年，产能利用率已经达到100.6%。换句话来说，在现有的产能下，集海资源已经充分利用现有生产设施，充分发挥出规模效应，从而能够进一步控制成本并带动利润率水平的提高。这也意味着，集海资源开展扩采行动完成，可以预期其业绩出现突破式的增长。

所以从上述三组核心数据不难判断，在健康的经营模式和充分的生产效率下，集海资源在面对外部因素冲击时，能够有效地降低负面影响，基于公司现有的规模体量，整体的业绩表现依然不俗。

金价上行通道不变，集海资源成长性得到验证

最近几年黄金价格高企，特别是今年下半年金价刷新历史新高，黄金市场供销两旺，为投资者再次打开了投资黄金珠宝股、金矿股的机会大门。

在笔者看来，目前是将金矿股纳入投资标的的时机窗口，而集海资源在上市后，或将进入投资者的视野。

首先，中长期看，美联储利率政策、市场对黄金的需求将会继续支撑金价上行，金矿商的收入有望水涨船高，维持增长。

主导金价走势的主要取决于货币职能下的金融属性和避险属性。美国通胀持续降温，美联储从加息转向降息的方向明确。到2024年进入降息周期，黄金在加息结束到降息开始的区间，长端利率有望下降，利好黄金。此外，全球央行加购黄金的需求上升，也将为金价提供上行功能。

随着金价上涨带来矿产资源价值重估、探矿权升值，将提升金矿商的收入增长弹性。对于集海资源来说，其作为全中国五大黄金开采公司之一，拥有可观的金矿资源量，行业领先的毛利率和产能利用率，伴随收入兑现，给资本市场释放的超额收益更足。

其次，集海资源的产能未来得到扩充后，年产量和收入还有望给出市场超预期表现。

作为周期性行业，金矿商的成长性还要看开采能力。上市后募资进一步充实资金量，集海资源将得以进一步建设扩采基础设施或进行采矿优化，突破产能瓶颈。从而提高黄金产量，公司真正在经营上创造收入加速增长。建设扩采基础设施还将进一步分散风险，降低停产检修对企业整体经营造成的影响。

除了上述的收入端之外，集海资源的成本端在未来还可能有较大的改善空间。

过去几年，金矿的生产总维持成本(AISC)越来越高，在今年第三季度已经超过1300美元/盎司。但未来通胀下行，石油和天然气价格的下跌拉动柴油、能源和氰化物等关键成本驱动因素的价格下降，成本端有望企稳甚至出现下跌的情况。

所以尽管AISC上涨，但海外黄金生产商保持乐观。纽蒙特预计其2023年的AISC指导标准为1150-1250美元/盎司，巴里克预计其AISC指导标准为1170-1250美元/盎司，对比去年减少并预计会继续降低。

对集海资源来说，毛利率或将会随之改善，叠加收入增长，从而提振利润，利润率将开始提升。因此长期来看，集海资源会继续展示出更大的潜力和价值。

尾声

过去几年，集海资源的收入和利润曾出现波动，但仍收获不错的业绩表现，业务经营稳步开展。

这也从侧面反映出，集海资源上市并不像一部分企业那般，将亏损、经营问题抛开中小投资者，而是希望借资本市场获得更多机会，打开想象空间并创造价值。

上市后，集海资源的收入端改善，通过资源扩张满足更多市场需求，量价齐升可能会带动股价弹性更优，此时不妨给予集海资源更高的期待。