药康生物(688046)：创新小鼠执牛耳 激流勇进征四海

　　实验小鼠行业的领跑者和革新者；首次给予“买入”药康生物专业从事实验小鼠模型的研发、生产、销售及相关技术服务，为客户提供具有自主知识产权的商品化小鼠模型，同时开展模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务，目前已经成长为国内小鼠产品及服务市场营收体量第二位、本土企业第一位。我们看好公司产品及服务在国内外市场实现长足稳健增长， 2023-25E 年实现归母净利润1.69/2.12/2.64 亿元（+3/26/24% yoy），对应EPS 0.41/0.52/0.64 元。我们给予公司2024 年PE 44.93x（与可比公司Wind 一致预期均值相当），合理估值95.42 亿人民币，对应股价23.27 元，给予“买入”评级。
　　小鼠模型市场：长坡厚雪逻辑未改，龙头占据先发优势小鼠模型是应用最为广泛的模式动物，是生命科学/新药研发的重要一环。
　　政策和产业催化下，下游科研和工业客户需求共同驱动行业增长，根据Frost& Sullivan 的预测，2019-2024E 年和2025E-2030E 年我国实验小鼠产品及服务市场规模的CAGR 分别为24%和19%，2030 年市场规模有望达到236亿元。除存量市场空间外，行业龙头亦可挖掘未满足的新需求、开拓海外市场、向下游业务延伸，同时优胜劣汰助推市场份额向龙头集中。
　　能力基石：创新技术卓越、研发效率领先，品系储备全球居首公司在小鼠研产销等环节已形成全产业链优势：1）优化CRISPR/Cas9 技术，研发效率独占鳌头，是竞争对手难以复刻公司壁垒的关键；2）建立了以斑点鼠为核心的庞大小鼠品系库，品系数量超21,000 个，在全球独占鳌头；3）生产基地基本辐射了国内主要科研院校和生物技术公司所在区域，目前为生产和销售服务范围最广的本土企业。我们认为商品化小鼠模型和功能药效业务是2~3 年内公司的主要业绩增长引擎，预计2023-2025 年收入CAGR 有望达到26/42%，驱动主营业务高速增长。
　　长期增长点：全球市场与真实世界动物模型
　　我们认为海外市场及真实世界动物模型将成为公司重要的增长引擎。1）出海：根据GMI 数据预计，2023 年全球小鼠模型市场规模将达105 亿美元；公司进军海外条件已备：小鼠品系数量全球第一；部分产品授权全球最大的模式动物供应商Charles River，背书效果显著；在美团队已到位，自有产能预计2024 年投入使用。2）真实世界动物模型：公司兼具大片段基因编辑技术和高标准无菌平台，有望通过野化鼠及无菌鼠项目解决现有小鼠模型与真实世界小鼠差距较大导致的新药研发效率损失，大幅提升行业天花板。
　　风险提示：行业发展不及预期、竞争加剧的风险；新产能爬坡不及预期；技术秘密泄露的风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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