森麒麟(002984)：高端引领 出口驱动的中国轮胎先锋企业

　　投资亮点
　　首次覆盖森麒麟（002984）给予跑赢行业评级，目标价35.20 元，对应2024年14.0 倍市盈率，公司立足于智能制造，定位于中高端的品牌形象，是一家以出口为驱动的中国轮胎先锋企业。理由如下：
　　拟在建产能充裕，引领中国轮胎企业第二轮全球化布局。公司是较早布局海外生产的中国轮胎企业，为公司增长赢得了关键契机。截至2023年底公司具备青岛工厂1,200 万条半钢胎、泰国工厂1,600 万条半钢胎和200 万条全钢胎产能。根据公司公告，目前公司正在开辟海外第二、第三基地，拟在摩洛哥（一期计划2024 年底建成）、西班牙（一期计划2025 年底建成）投建共2,400 万条半钢胎，引领中国轮胎企业的第二轮全球化布局。公司拟在建产能丰富，且新项目更加靠近欧美核心市场；根据公司的投产计划，我们预计公司2025-2026 年有望实现高增长。
　　聚焦乘用车胎海外零售市场，智能制造引领行业。公司聚焦乘用车轮胎出口业务，致力于凭借“智能制造”和高性能产品树立中高端轮胎品牌形象。作为行业内较早实践智能制造的企业，公司现有产能已全部智能化覆盖，在降低单位成本的同时保持生产效能领先。在销售结构方面，公司以大规模、高盈利的欧美市场为主要销售区域，出口销售收入占比稳定在90%左右。得益于领先的海外布局和智能化生产带来的成本效能优势，公司利润率长期领先于行业。未来伴随海外工厂的逐步达产，我们认为公司有望进一步提升在海外市场的市占率和品牌影响力，引领中国轮胎行业走向世界。
　　我们与市场的最大不同？中国轮胎企业全球布局和出口业务还未遇到天花板，且目前盈利情况好于国内市场。相比国内零售市场和配套市场的低价竞争和不确定性，我们认为未来2 年海外市场的确定性仍高于国内。市场认为轮胎企业业务结构多元化有助于盈利的稳定性，而我们认为森麒麟战略性选择了优先发展半钢胎以及海外市场，业绩确定性可能高于同类型企业。
　　潜在催化剂：反倾销税率降低，摩洛哥项目放量。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为1.86 元/2.52 元/3.02 元，CAGR 为41.0%。当前股价对应2023-2025 年15.5 倍/11.5 倍/9.6 倍市盈率。公司在建产能丰富，且大尺寸、高盈利产品占比有望进一步提升，我们预计将带动业绩持续增长。首次覆盖给予“跑赢行业”评级，目标价35.2 元，对应2023-2025 年19.0 倍/14.0 倍/11.7 倍市盈率和22.0%上涨空间。
　　风险
　　原材料价格大幅上涨；需求不及预期；全球贸易壁垒增加；海外产能投放不及预期和境外投资的风险；汇率大幅波动；集装箱运费大幅波动。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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