东吴证券：资金面迎来改善 成长股的估值修复即将开启

智通财经APP获悉，东吴证券(601555)发布研究报告称，当前分子端下行空间有限，分母端趋势性下行，成长股估值修复将开启。分子端，以核心资产为代表的成长风格相关板块，其基本面/基本面预期进一步下行的空间十分有限：一方面，2024年许多成长分支可能步入景气上行通道;另一方面，景气低位分支已经出现基本面预期触底或边际改善的信号，景气下行空间相对有限。分母端，美债收益率已进入下行周期，美元利率高位下行。尽管美国经济韧性对降息预期形成扰动，但美债利率长期下行趋势不变。降息开启后，中美货币政策差异趋势性收敛，成长股估值几乎确定性好转。

前言：

此前的报告中多次提出，随美元利率高位下行，A股风格切换有望发生，成长风格或迎估值修复。

▌东吴证券主要观点如下：

1)A股走势基于内部政策和基本面预期，以及外部美债收益率变化。而当前核心资产的下跌，已经超出了基于基本面理解下的跌幅。

美债收益率对A股风格影响显著。2016年以来，由于外需和美债利率波动性加大，内需和国债利率波动性降低，A股大级别风格轮动和美债利率较为相关，表现为：美债利率上行，价值占优;美债利率下行，成长占优。

2023Q3以来，以核心资产为代表的典型成长风格相对弱势;小盘及红利低波跑出超额：一方面是公募及北向主导风格的式微：2023年以来中美利差走阔导致外资流出，而公募资金与北向资金风格相似，且2023年以来公募新发产品持续遇冷，因此部分典型成长板块受分母端(美债利率)、分子端(行业基本面/预期)、和资金面影响大幅回撤;另一方面是新增资金主导风格的占优：包括量化、私募在内的活跃资金偏好的小盘股，以及保险资金重仓的高股息品种跑赢大盘。

典型成长板块跌幅超出市场对于基本面预期的理解，意味着成长股估值修复行情一旦开启，交易赔率会具有明显的吸引力。此前报告分析，基本面/基本面预期决定股价趋势，而“基本面/基本面预期”+ “其他更多因素”共同决定股价波动幅度，若股价波动幅度超过了基本面/预期波动幅度，就会有修复的机会，且此前股价的超调意味着修复行情交易赔率的上升。

2)当前分子端下行空间有限，分母端趋势性下行，成长股估值修复将开启。

分子端，以核心资产为代表的成长风格相关板块，其基本面/基本面预期进一步下行的空间十分有限：一方面，2024年许多成长分支可能步入景气上行通道;另一方面，景气低位分支已经出现基本面预期触底或边际改善的信号，景气下行空间相对有限。

分母端，美债收益率已进入下行周期，美元利率高位下行。尽管美国经济韧性对降息预期形成扰动，但美债利率长期下行趋势不变。降息开启后，中美货币政策差异趋势性收敛，成长股估值几乎确定性好转。

资金面迎来改善，成长股的估值修复即将开启。美债趋势性下行有助于平抑外资套利行为，1月下旬以来北向已经出现调头流入趋势，增量资金的回流将改善场内流动性，成长风格有望迎来估值修复。

风险提示：

美联储降息节奏迟于预期;地缘政治风险;经济复苏斜率不及预期;行业基本面不确定性。