火电价值变革，ROE模型中枢或超10%，关注高ROE和高成长公司

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公用事业行业深度跟踪：辅助服务收入倍增 火电价值已然变革

年报发布后，我们发现一些共性特点。首先，高ROE下的净资产增长，得益于电价保持高位、长协煤比例提升和现货煤价回落等因素，盈利大幅改善。其次，伴随补贴的持续发放和火电盈利的改善，华能国际(600011)、华润电力、中国电力的经营性现金流大幅提升。另外，辅助服务收入也实现了倍增，如华能国际的调峰调频等辅助服务收入同比增长85%。此外，绿电建设加速，资本开支增加，但电价回落。

业绩发布后，高ROE下的分红和净资产增长特征逐步显现。火电在电改下的ROE模型正在变化，中枢将超过10%。能源局明确了容量电价回收固定成本、电量电价回收变动成本、辅助服务回收调节成本等政策，我们进行了一些测算，结果显示伴随火电价值的变化，ROE将维持在10%以上。

公用事业化的进程正在加速，各板块的公用事业化也将加速。火电公用事业化加速电力价值变迁，我们建议关注高ROE、高股息和高成长的公司，如浙能电力(600023)、华电国际、华润电力、华能国际等。同时，水电和绿电领域也值得关注，如长江电力(600900)、川投能源(600674)、国投电力(600886)、龙源电力H和福能股份(600483)等。

风险提示：改革不及预期、煤价超额上涨、绿电装机进度低预期。

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