九号公司-WD(689009)：二轮车量利齐升；下一个五年战略可期

　　公司近况
　　公司近期举办2023 年业绩说明会，开展线下调研、产品试驾活动。
　　评论
　　电动两轮车成为第一大营收业务，新业务增长向好，自主滑板车业务稳健。2023 年公司营业收入102.2 亿元，同比+1.0%，实现平稳增长。分业务看，电动两轮车销量同比+78%至147.1 万辆，营收同比+74%至42.3 亿元，超越平衡车及滑板车成为营收占比最高的业务。自主渠道零售滑板车营收稳健，但受小米渠道及共享滑板车拖累，滑板车营收同比-32%至37.8 亿元；平衡车业务营收同比-46.1%至4.2 亿元。受益于割草机器人销量爬坡（3.68 万辆）和全地形车产品矩阵完善带动，机器人及全地形车业务营收增长向好，分别同比+109%/+19%至2.5/7.0 亿元。分渠道看，自主品牌销售收入81.89 亿元，同比+31.36%；ToB产品销售收入15.97 亿元，同比-39.57%；小米定制产品分销收入4.36 亿元，同比-65.03%。
　　二轮车及新业务带动毛利率改善，尚处于费用投入期。2023 年公司毛利率为26.3%，同比+1.3ppt，其中平衡车+滑板车/电动二轮车/服务机器人毛利率分别为29.5%/19.3%/53.1%，同比持平/+3.1/4.0ppt，后两项业务对毛利率提升贡献较大。人工费用、仓储租赁和平台服务费增加带动销售费用增长，股份支付费用带动管费增长，2023 年销售/管理/研发费用分别为10.2/6.8/6.2 亿元，对应费率分别为10.0%/6.6%/6.0%，同比均有所提升。
　　受年底集中计提、淡季效应影响，4Q23 费率环比提升幅度较大。4Q23 扣非净利润0.65 亿元，扣非净利润率2.4%，同比+3.1/环比-1.9ppt。
　　各业务条线营收增长展望乐观，下一个五年战略可期。我们认为2024 年公司电动二轮车销量增速有望显著跑赢行业，市占率稳步提升；割草机器人及全地形车业务营收进入高速增长期，有望逐步贡献盈利。公司提出下一个五年战略，2027 年营业收入目标为400 亿元，净利润率达10%以上。我们认为，公司短出行相关技术能力扎实、存在协同效应，品牌定位清晰，组织架构灵活，形成底层支持；滑板车及二轮车为现金牛业务，夯实利润底座，全地形车及割草机器人业务正处于快速成长期，盈利有望从2024 年起逐步体现；继E-bike 后短出行业务基本布局完善，后续费用压力有望缓解。
　　盈利预测与估值
　　考虑2024 年二轮车业务增速可观，我们上调2024 年盈利预测4.2%至8.0亿元、维持2025 年盈利预测。当前股价对应公司2024/2025 年25/19xP/E，我们维持跑赢行业评级及36 元目标价，对应2024/2025 年32x/25xP/E，较当前股价有30%的上行空间。
　　风险
　　行业价格竞争加剧；海外销售不及预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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